民生证券-转债策略研究系列：转债4月策略组合，转债指数估值择时效果如何？ -240411

　　转债市场收涨，转债估值修复

　　2024年初以来权益和转债市场整体表现呈“V”型走势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】截至4月3日收盘，3月（统计区间3月1日-4月3日，下同）上证指数上涨1.40%，同花顺全A上涨1.47%，中证转债指数上涨1.07%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　从行业看，3月各板块涨跌幅、估值有所分化。美容护理、社会服务和有色金属行业转债居市场涨幅前三，3月煤炭行业转债转股溢价率显著抬升。3月不同评级、大小盘分类转债估值以压缩为主。

　　截至4月3日收盘，偏股型、平衡型、偏债型和全市场转债转股溢价率分别为7.47%、23.11%、84.66%和58.86%。3月转债整体估值略微抬升，尽管当前（截至4月3日收盘，下同）全市场转债转股溢价率仍位于2022以来高位，但其已基本修复到1月初水平。纯债溢价率指标来看，当前指标整体依然在历史低位，对应地，转债YTM仍然处于历史较高分位。

　　转债期权估值偏低，上升空间可观

　　以二叉树理论定价看，2022年以来的大多时间转债整体估值较高，2023年四季度以来持续回调下，转债整体市场价格逐渐回归合理区间。当前可转债整体CRR估值偏差仍处于2022年以来较高点位，相对低估，具备较高性价比。分类别来看，当前平衡型、AA-及以下转债性价比相比于3月初有所提升。

　　可转债隐波差处于历史低位，期权估值偏低，上升空间可观。当前隐波差（隐波-长期正股波动率）为-11.87%，处在2022年以来的3.5%分位，转债目前期权价格相对低估，具有较大上涨空间。

　　中证转债指数择时

　　转债CRR定价估值偏差指标、转债隐波差指标等对于转债市场估值判断有效性较高。我们尝试用其构建中证转债指数整体择时信号。CRR估值偏差指标择时策略效果突出，择时胜率高，策略卡尔马比率和夏普比率相对基准均明显提升。转债隐波差指标择时表现稍弱，但2022年以来有效性明显提升。当前各指标均触发看多信号。

　　转债基础策略指数跟踪

　　3月转债市场延续弱修复，偏股型转债反弹幅度接近对应正股指数。3月大多转债风格基础策略指数绝对收益为正，低溢价、动量组合跟随权益反弹下超额收益明显，小市值组合3月有所修复，低价、高YTM转债组合表现较弱。

　　转债策略组合推荐

　　1）转债低估值策略。转债理论估值处于历史低位，具备较高性价比，建议关注CRR低估值组合、低隐波差+双低策略；2）在传统双低策略基础上结合转债动量指标，构建具有更强弹性的低估值+动量策略。策略组合历史表现优异，建议持续关注双低+策略；3）按转债股债性分类分别构建对应的因子选债组合，通过CRR模型计算各类转债估值以进行轮动，即转债股债性轮动多因子组合策略，3月超额收益显著，建议持续关注。4）纯债收益率较低的环境下高YTM转债具备较高性价比，建议关注高YTM+策略组合；5）当前市场震荡环境下，红利资产仍然具备投资价值，3月高股息组合表现稳定，建议关注红利+策略组合；

　　风险提示：模型失效风险，流动性风险，信用风险