中诚信国际-银行间市场消费贷款ABS次级档研究-240424

　　消费贷款证券化（以下简称“消费贷款ABS”）产品是银行间资产证券化市场的重要组成部分。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2020年以来，消费贷款ABS产品发行保持增长趋势。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截至2023年末，消费贷款ABS产品累计发行96单，累计发行规模1,923亿元。2023年以来，随着金融促消费等政策支持及消费环境的优化，居民消费意愿及需求有所恢复，消费金融市场回暖助推消费贷款ABS产品发行提速，消费贷款ABS产品发行规模明显回升，2023年共有10家发起机构发行24单产品，发行规模合计410亿元，较上年增长35.59%。

　　项目到期与清算方面，自2016年至2023年所发行的96单消费贷款ABS产品中，已有68单产品完成清算，清算比例为70.83%。具体发行及清算情况见下图。

　　按发起机构类型来看，消费金融公司共发行69单，发行规模合计1,159亿元；商业银行共发行27单，发行规模合计764亿元。消费金融公司中，发行单数与发行规模排名靠前的主要为捷信消金、马上消金和兴业消金，其发行单数分别为19单、13单和10单；商业银行中，宁波银行与杭州银行发行单数排名靠前，分别为9单和7单。

　　（1）清算方式

　　信贷ABS产品的清算方式包括清仓回购、全部变现（含对外转让）、原状分配等。其中清仓回购是发起机构的一项选择权，一般在资产池未偿本金余额降至初始资产池未偿本金余额的10%或以下，或资产支持证券余额降至初始发行面值的10%或以下时，发起机构通过回购资产池剩余基础资产，进而完成资产支持证券兑付与产品清算。全部变现是指资产池全部清收处置完毕，非现金信托财产全部变现。清仓回购与全部变现的清算方式，通常发生在次级档证券对外配售的情况下。原状分配是指将非现金信托财产“原状”分配给剩余资产支持证券持有人，尚未兑付的资产支持证券持有人最终将获得部分贷款资产，这种清算方式通常发生在发起机构自持全部次级档证券的情况下。

　　已完成清算的68单消费贷款ABS产品中，29单产品以清仓回购方式清算，占已清算产品的42.65%；39单产品采取原状分配的方式清算，占比57.35%。

　　选择清仓回购进行清算的发起机构主要包括商业银行及消费金融公司中的兴业消金、马上消金等。清仓回购的产品中，中赢新易贷2016-1、安逸花2019-1和杭邦2021-1次级档证券由发起机构全部自持，其余26单产品次级档证券均对外配售，采取清仓回购的清算方式有利于发起机构提前结束产品、减少管理成本。

　　选择原状分配进行清算的发起机构主要为捷信消金、马上消金和湖北消金等消费金融公司。除鑫宁2016-1次级档证券初始自持比例为5.02%之外，其余38单消费金融公司发起的产品次级档证券均由发起机构全部自持。

　　（2）产品特征与次级档期限

　　已清算的消费贷款ABS产品，初始发行时次级档证券的平均预期期限为29.31个月，平均实际期限1为13.10个月，平均实际期限/平均预期期限为0.45。较短的实际期限反应出个人消费贷款还款灵活，早偿率较高的特点。已清算的消费贷款ABS产品次级档证券都在预期到期日及之前完成本金兑付及摘牌。

　　从清算方式来看，次级档证券存续期限与清算方式相关性不高，两种清算方式下次级档证券实际期限的中位值较为接近。除少数产品次级档证券存续期较长之外，其余产品次级档证券期限较为集中。

　　从发行年份来看，近年来完成清算的消费贷款ABS产品，其次级档证券实际期限整体呈缩短趋势。

　　从资产池加权平均期限来看，68单消费贷款ABS产品中，橙易2016-1、锦融2019-1和楚赢2020-1的基础资产加权平均剩余期限较长，分别为43、37和32个月，其余产品的加权平均剩余期限均在30个月以内。从上图可以看出，次级档证券实际期限与资产池加权平均剩余期限相关性较高，资产池加权平均剩余期限越长，次级档证券存续期限越长。

　　从交易结构来看，消费贷款ABS产品中设置循环购买结构的产品占比约50%。从上图可以看出，设置循环购买结构可以提高发起机构的融资效率，但也拉长了次级档证券的期限。

　　（3）次级档收益率

　　风险自留方面，按信贷资产证券化发起机构风险自留要求，发起机构持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档次资产支持证券发行规模的5%，且持有期限不得低于该档次资产支持证券的存续期限。已清算的68单消费贷款ABS产品中，共有27单产品次级档证券对外配售，发起机构仅自持5%~10%。

　　从发起机构来看，商业银行发行消费贷款ABS产品以“出表”为主，所发行的17单消费贷款ABS产品次级档证券均对外配售；消费金融公司发行消费贷款ABS产品则以融资为主，次级档证券主要自持，仅有邮赢2021-1、安逸花2022-3和兴晴系列等10单产品的次级档证券对外配售，其余41单产品次级档证券均由发起机构全部自持。

　　发行价格方面，消费贷款ABS产品次级档证券主要为平价发行，已清算的68单产品中，58单为平价发行，10单为溢价发行。溢价发行均为次级档证券对外配售的产品，发行价格位于102~125元之间。

　　次级档收益率方面，消费贷款ABS产品的次级档收益率整体不高。对外配售的产品中，次级档证券IRR最高为15.01%，最低为5.25%，平均值为8.43%。

　　从资产池特征来看，消费金融公司发行的消费贷款ABS产品，尽管其资产池加权平均利率主要位于20%~24%区间，明显高于商业银行发行的产品，但资产池累计违约率集中于3%以上，也明显高于商业银行发行的产品。综合上述两种因素来看，消费金融公司发行的消费贷款产品次级档证券IRR略高于商业银行所发行的产品，但二者差异并不明显。

　　从交易结构上看，次级档证券收益一般来源于期间收益及超额收益。期间收益是在未发生加速清偿事件时，收益账户兑付给次级档证券持有人的固定收益。次级档证券存续期通常较长，期间收益支付安排可以让次级档证券投资人提前获得一部分投资回报。消费贷款ABS产品设置期间收益的情况较为普遍，27单对外配售的消费贷款ABS产品均设置有次级档证券期间收益支付安排，期间收益率以5%和6%为主，最高为8%，最低为2%。超额收益是在次级档证券本金兑付完毕后，如资产池仍有现金回款（包括基础资产回收款和清仓回购价款），则将作为次级档证券的超额收益支付给次级档证券持有人。在以清仓回购的方式进行清算时，由于清仓回购价款占比较高，清仓回购的定价对次级档证券的收益率影响较大。基于信贷资产“真实出售”的原则，发起机构应以资产的公允价值进行清仓回购。一般而言，资产质量是影响尾包资产清仓回购定价最重要的因素。以清仓回购方式清算的26单消费贷款ABS产品中，资产池累计违约率最高为5.45%，平均为2.45%。但是，清仓回购价格与清仓回购时资产池未偿本金余额的比值平均仅为56.68%，因此，在实际操作中，也不排除存在部分发起机构通过清仓回购调节次级档证券收益率的可能。

　　总结

　　整体看来，在金融促消费的背景下，随着越来越多的消费金融公司成立年限及盈利情况满足开展资产证券化业务的要求，近年来消费贷款ABS产品发行规模稳步增长。次级档投资方面，消费贷款ABS产品市场化程度较高，次级档证券对外配售占比近一半。并且，消费贷款早偿率较高，次级档证券实际期限较短，已清算的消费贷款ABS产品次级档证券均能在预期到期日及之前完成兑付。消费金融公司发行的消费贷款ABS产品资产池加权平均利率较高，但资产池累计违约率也明显高于商业银行发行的产品，综合来看，消费金融公司发行的产品次级档证券收益率略高于商业银行发行的产品。