东吴证券-固收周报：铜金比持续下探下的配置再思考-240311

　　后市观点及投资策略：

　　上周（0304－0308）海外COMEX黄金价格大幅抬升，铜金比继续下探，这同美元回落有一定关联，进一步同美债10Y（其中TIPs 10Y）持续回落有一定关联，而同期伴随英伟达在上周最后一个交易日的高位回撤（单日回撤超5%），全球风险资产价格普遍迎来驻点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】避险资产同风险资产，此起彼落，我们不禁自问这一次是否到了曲终时？

　　我们还无法理解这种变化背后的指向，但几方面认知是相对客观的：（1）目前纳斯达克100远期市盈率约30x，而2000年3月的数字是60x，当前巨头们的盈利能力仍足够强劲；（2）“AI”这个概念，比对“互联网”这个概念，较大概率同样会出现相关资产的泡沫化，或早或晚；（3）市场正在探讨联储何时宽松，而非如历史上探讨何时收紧。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　我们认为（1）关键指标是通胀。通胀依然是广义经济下大部分局部市场是否出现供不应求的唯一指标，一旦通胀反弹，科技股可能面临20－30%回调压力；（2）“AI”愈发具有头部磁吸效应。这会进一步推动资金流入，形成技术锁定，目前所谓泡沫或仍处在发展早期，类似1995－96年；（3）从配置角度，避险资产存在一定的配置需求，但当前仍看不到资金持续流入避险资产的明确迹象。

　　外围环境发生的变化值得深思，主要或以压力传导的方式对风险类资产形成预期上的抑制。我们对2024年国内市场整体判断仍倾向于"数据先于市场"的结构性复苏行情，以中小盘为主的转债上周表现并不理想，我们倾向于配置低价，同时底层正股隐含波动较高的标的，潜在收益来源于三部分：（1）高YTM；（2）博弈下修；（3）相对弹性较高正股，在相对较高溢价率对冲下，带来的适当的转债弹性。三者叠加合理的预期回报率落在大约5－8%。

　　风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险；4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。