安信国际-华润啤酒-0291.HK-23年成功收官，24年继往开来-240318

　　华润啤酒（0291.HK）23年收入389亿人民币，同比增长10%，净利润51亿，同比增长18%，基本符合市场预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23年销量1115万千升，同比增长0.5%，次高及以上销量250万千升，同比增长18.9%，单吨售价3491元，同比增长9.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）毛利率41.4%，同比提升2.9pct，净利率13.4%，同比提升1.1pct。考虑到当前经济环境承压，且公司利润规模增大，出于保守原则，我们下调24/25/26年净利润至57.4/63.8/68.1亿人民币，对应EPS为1.91/2.1/2.23港元。维持“买入”评级，考虑当前港股市场情绪，下调目标价至48港元，较当前股价有26%的上涨空间。

　　报告摘要

　　喜力+纯生，拉动次高增长。23年次高及以上产品销量为250万吨，同比增长18.9%，次高及以上产品的销量占比达到22%，喜力增速超过60%，销量突破60万吨，表现非常强劲。纯生实现两位数增长，迎来爆发期。对于增长承压的超级勇闯，公司重新改换包装，进行产品升级。从24年以来的表现来看，啤酒在宏观经济承压的背景下表现相对比较稳健。行业的高端化是大势所趋，未来华润将继续聚焦10元以上单品，发力次高端，在高端市场上争做第一。

　　白酒整合顺利，产品组合待发力。23年公司完成收购金沙酒业55.2%的股份，正式进入白酒领域。23年白酒业务实现20.6亿收入，加回摊销后的EBIT为7.97亿，利润率38.6%。公司在23年进行了产品和渠道的重塑，重新梳理品牌，以摘要和金沙为核心，推出不同价位的新品以及渠道特供产品，满足消费者的不同需求。同时大力去库存，保价格，确保经销商盈利。公司判断未来酱酒渗透率将继续提升，金沙作为知名酱酒企业有较多的发展空间。公司将聚焦在酱酒渗透率较高的山东、河南、广东、贵州、江苏、浙江，做好区域市场后再向周边渗透。

　　派发特别股息，白酒产能将持续投入。公司今年派发特别股息，每股0.3人民币，叠加常规的期中和期末股息，今年派息将达到每股0.936人民币，派息率59%。未来公司预期除了啤酒业务正常的资本开支外，在白酒的存储产能上，未来2-3年将投入18亿人民币，以增强白酒的老酒存量。因此短期来看派息率不会一直维持在59%，但是长期看有提高的空间。

　　我们认为啤酒喝白酒业务都是坡长雪厚的优质赛道，从长期看具备提价能力。在优秀的管理层带领下，结合公司已经拥有的全国知名的品牌矩阵，我们长期继续看好华润啤酒的发展前景。

　　考虑到当前经济环境承压，且公司利润规模增大，我们预期未来增速会低于前面三年。出于保守原则，我们下调24/25/26年净利润至57.4/63.8/68.1亿人民币，对应EPS为1.91/2.1/2.23港元。维持“买入”评级，考虑当前港股市场情绪，下调目标价至48港元，较当前股价有26%的上涨空间。

　　风险提示：行业竞争加剧，消费意愿低于预期，原材料价格上涨