华金证券-财政数据点评（24Q1/3月）：歉收压力隐现，发债亟待加快-240422

　　投资要点

　　一般公共预算歉收压力隐现：3月财政收入延续年初弱势，主因基期缓税到期集中上缴、以及通胀走低拖累名义经济增长，两大因素或将不同程度延续。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3月全国一般公共预算收入16292亿，同比跌幅扩大0.1个百分点至-2.4%，一季度一般公共预算收入同比-2.3%，跌幅较去年四季度扩大1.3个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）主要原因有二：1）去年同期有21Q4-22Q2制造业中小企业缓税到期集中上缴的一次性收入推升效应，加之去年年中推行的小规模个税减税的翘尾影响，据财政部披露，扣除这两个暂时性因素，一季度一般预算收入按可比口径小幅增长2.2%，测算两项因素共同导致基数推升约2700亿；根据当时的缓税方案，缓税集中到期上缴推升基数导致的财政收入增长拖累效应将延续至二季度。2）去年以来内需动能仍显不足，CPI、PPI物价低位运行，拖累名义GDP增速，导致增值税和企业所得税等主要税种收入增速偏低，一季度税收收入同比-4.9%，即便考虑上文暂时性因素，增长趋势也大幅低于两会提出的3.3%的全年一般预算收入增长目标，并且这一因素可能贯穿全年。

　　房地产市场持续深度调整，土地出让金收入拖累政府性基金预算收入恐也将低于年度财政预算。3月政府性基金收入同比下跌达15.9%，一季度政府性基金预算收入同比-4%，跌幅亦较去年四季度有所扩大，最主要的拖累因素是土地出让金收入的持续下滑。一季度房地产市场在购房需求和开发投资两端都延续了去年二季度以来的跌势，预计全年土地出让金收入同比仍将下滑，或拖累政府性基金预算收入低于年度预算案的小幅正增长预期，并可能令政府性基金支出或向一般公共预算调入资金规模低于预期，而两者分别对基建投资和设备更新、消费品以旧换新政策起到非常重要的资金支持。

　　专项债发行缓慢，政府性基金支出同比大幅下跌，预计二季度基建投资同比增速可能高位小幅回落。2020年以来，专项债以更大比例投向基础设施领域，对土地使用权收入下滑形成对冲效果。当前地方债务风险加快化解，年初中西部省份基建投资缓建停建，新增专项债额度要求向投资效率较高的项目和地区倾斜，多重因素叠加共同导致了专项债发行速度明显慢于常年，并构成政府性基金支出同比大幅下跌、支出速度不及预期的主要原因。3月、一季度政府性基金支出同比增速分别仅为-23.3%、-15.5%，二季度基建投资同比增速可能受此影响高位有所回落。

　　展望二到四季度，内生商品消费动能仍显不足，基建投资从地方政府主导逐步转向中央政府协调比例提升，均需要一般公共预算支出和政府性基金支出基本保持年度预算的相对较高增速以有力促进有效投资和消费内需可持续增长路径的巩固。但另一方面，一季度广义财政收入已经因低通胀和房地产深度调整而呈现出一定的歉收压力迹象，同时专项债发行速度较为缓慢，可能对支出强度形成阶段性的限制。预计二季度开始，年度预算中已经列明的3.9万亿专项债和1万亿超长期特别国债有望加速发行，预计下半年可能考虑增发1万亿左右国债以弥补潜在的广义财政歉收缺口，有力保障设备更新、消费品换新、广义基建投资等领域的财政资金支持力度。关注潜在的增量融资决策时点，有望助力稳定经济增长和结构优化的长期路径并提振市场信心。

　　风险提示：广义财政融资规模不及预期风险，消费投资内需增速不及预期风险。