民生证券-咖啡行业点评：瑞幸咖啡（LKNCY）发布2023年Q4业绩，淡季加速开店叠加优惠活动影响，利润有所承压-240225

　　事项：2月23日，瑞幸咖啡（LKNCY）发布2023年第四季度及全年未经审计业绩，Q4实现营收70.65亿元，yoy+91.2%；GAAP经营利润2.13亿元，对应利润率3.0%（上年同期为8.5%）;GAAP净利润2.96亿元，对应利润率4.2%（上年同期1.5%）；Non-GAAP净利润3.57亿元，对应利润率5.0%（上年同期为4.5%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】Q4经营活动现金流-9.27亿元；期末账面现金及现金等价物30.39亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　 Q4开店环比继续加速，门店增长带动下，直营店&加盟收入高增。1）Q4往往为公司开店淡季，在现阶段的竞争环境以及公司以加速抢占市场为首要目标下，Q4开店节奏环比加速，净增门店2975家（含新加坡12家门店），较Q3净增门店数2437环比+538家，门店qoq+22.4%，为公司历史开店最快的一个季度；截至Q4末公司门店数达到16248家，其中直营/加盟分别10628/5620家。2）门店高增带来公司自营店及加盟收入高增，Q4自营门店收入51.03亿元，yoy+89.2%，加盟收入17.64亿元，yoy+109.1%。

　　淡季叠加优惠活动影响，同时公司加大补贴力度，毛利率下降幅度较大。一方面，淡季由于SKU结构特征（瑞纳冰等非活动产品占比下滑，热饮比例提升），整体毛利率偏低；同时，公司“每周9.9元”优惠活动对ASP有所下拉，导致公司23Q4毛利率受损较为严重。另一方面，我们认为，瑞幸23Q4进一步加大了对加盟商的补贴力度亦对毛利率产生一定的影响。23Q4整体毛利率为50.3%，较去年同期非“9.9元活动”下滑9.3pct，较“9.9元活动”Q3旺季下滑5.7pct，我们认为毛利率显著下滑是公司23Q4盈利能力大幅收缩的主要原因之一。

　　 Q4管理费用率有所提升，但整体运营效率依旧较高。总部费用来看，Q4销售费用率为5.6%，yoy+1.0pct，qoq+0.3pct，主要系公司加大品牌投资导致广告及推广费用增加，以及第三方交付平台支付的佣金费用增加。Q4管理费用率达8.0%，qoq+1.3pct，主要原因为伴随公司规模扩大，总部员工薪资成本增加及部分其他因素。我们认为，公司总部费用率提升处于合理区间，整理运营效率依旧较高。

　　经营指标：尽管高速扩店&毛利率下滑导致自营店OPM承压，但公司持续推新教育市场，自营同店增长依旧保持双位数（13.5%），月均交易用户数量再创新高。1）高速开店短期可能对单店形成一定的分流，叠加淡季&优惠等影响下毛利率下滑，Q4自营门店经营利润率为13.5%，yoy-8.1pct，有所承压。2）瑞幸2023年共推出新品102个，8款产品销量破亿，在公司持续推新教育市场及高效的运营下，Q4自营同店依旧保持了双位数的增长达13.5%。Q4月均交易用户6243.8万，yoy+154.2%，再创新高。

　　管理层变动：负责瑞幸公共事务与战略合作的高级副总裁吴刚先生将因个人原因于2024年3月底离职。

　　投资建议：Q4为公司业务淡季，在高速开店、优惠活动及补贴等因素等影响下，公司毛利率显著下降且利润承压；但我们认为，行业竞争格局持续优化，公司高速开店加速抢占市场，龙头地位有望得到进一步巩固，且瑞幸产品-价格渠道-品牌-供应链持续强势，经营效率领先行业，建议关注天气转暖及旺季临近下量价变化带来的业绩改善。

　　风险提示：1）消费环境不及预期风险;2）行业竞争加剧;3）食品安全风险；4）咖啡行业在国内渗透速度不及预期，导致拓店不及预期风险;5）粉单市场交易风险;6）转板不及预期风险;7）管理层变动;8）原材料成本大幅上涨影响盈利。