国金证券-电新&汽车行业锂电板块3Q24业绩总结：步入复苏阶段，“超预期”公司频出-241103

　　行业趋势及观点

　　电池投资时钟理论：3Q24行业库存及稼动率周期步入回升通道。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据电池投资时钟，在板块触底阶段迎接的是龙头行情，3Q24电池、结构件、三元正极等环节龙头业绩超预期，龙头逻辑兑现中。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）此外，部分龙一产能利用率较高环节龙二边际向好，如电池环节等。

　　库存&稼动率分析：行业触底回升，步入复苏阶段。1）库存周期：我们将锂电库存周期分为“主动补库-被动补库-主动去库-被动去库”四个阶段，1Q22-1Q24，行业经历为期两年的“主动去库”，1-3Q需求及库存同比触底回升（1Q24/2Q24/3Q24行业营收同比增速分别为8%/-13%/-13%，库存同比增速分别-26%/-11%/-5%），步入“被动去库”至“主动补库”复苏阶段。

　　库存&稼动率分析：行业触底回升，步入复苏阶段。2）稼动率周期：2024年1-3Q电池/隔膜/三元正极/铁锂正极/负极/电解液从2月的18%/46%/40%/28%/53%/17%回升至9月的33%/63%/53%/50%/50%/33%，除负极Q3集中投产供需短期承压，各环节稼动率均保持修复。

　　部分环节二线稼动率超过龙头。除电池、隔膜以及铁锂正极环节头部公司2-3Q均保持较高稼动率，三元正极整体处在弱复苏外，负极、电解液稼动率出现分化。负极环节尚太科技稼动率高于龙头，后者份额相对承压；电解液环节天赐稼动率底部反转持续修复，仍较二线有提升空间。

　　锂电子板块3Q24业绩总结：步入复苏阶段，“超预期”公司频出。3Q24锂电板块龙头公司多数呈现超预期表现，电池环节宁德时代、结构件环节科达利，以及三元正极环节容百科技等均收获量利新高或积极改善；此外，隔膜环节恩捷股份、电解液环节天赐材料等出货量高增，稼动率明显修复&市占率提升。

　　1.电池：内资份额提升，盈利保持分化。24年1-8月全球前十动力厂商中内资份额较日韩提升（出货YoY分别27%/-1%），宁德市占率蝉联第一（37%）。盈利保持分化，3Q24宁德/二三线毛利率为31%/14~18%，扣非净利率为13%/-6%~8%，测算单Wh净利为-0.11~0.1元，宁德突破利润率及单位盈利新高。

　　2.隔膜：CR3同比改善，单位盈利承压。24年1-9月CR3为65%（YoY+18pct）大幅改善，恩捷及龙二份额均提升。隔膜单位盈利仍承压,3Q24恩捷/二三线单位盈利分别0.11/-0.02~0.08元/平，恩捷利润率进一步下滑14%主要系国内售出提升&价格下滑，龙二稳定、中尾部亏损。

　　3.结构件：商业模式佳，龙头盈利有韧性。结构件类似于汽零中的座椅等赛道，由于需要靠近建厂，和下游客户绑定比其他材料更深，商业模式较其他材料更胜一筹。龙一盈利维持坚挺且优势扩大，龙二受降价等影响利润率环比下降。

　　4.负极：格局分化，看好向成本低者集中。24Q3龙头单吨盈利3400元/吨，环比有所下降，二线在0~1000元/吨。整体看行业价格、单位盈利压力仍大，持续看好行业份额向成本低者集中（尚太），关注低成本新产能的投放。

　　锂电子板块3Q24业绩总结：步入复苏阶段，“超预期”公司频出。3Q24锂电板块龙头公司多数呈现超预期表现，电池环节宁德时代、结构件环节科达利，以及三元正极环节容百科技等均收获量利新高或积极改善；此外，隔膜环节恩捷股份、电解液环节天赐材料等出货量高增，稼动率明显修复&市占率提升。

　　5.三元正极&前驱体：三元龙头改善，前驱体格局更优。3Q24三元容百/龙二份额YoY+3/-2pct，龙头出口突破份额提升；前驱体1-3Q24中伟份额/CR3为28%/58%，同比均持平。前驱体盈利更优，3Q24三元容百/二三线扣非利润率2%/-27%~5%整体承压,容百1-3Q扭亏转盈。前驱体盈利优于三元，3Q24中伟/二三线扣非利润率4%/1%~8%，行业大幅亏损中伟维持盈利。

　　6.铁锂正极：高压密趋势下供需、格局向好。快充电池需求快速放量，但高压密铁锂供需相对紧张，产品壁垒提升，预计拥有成熟高压密工艺（二烧磷酸铁法、草酸亚铁法）的企业份额进一步扩大，且有望提振单吨盈利，富临精工铁锂业务Q3扭亏为盈，龙头裕能则因为加工费承压、碳酸锂价下跌等因素业务环比承压。

　　7.电解液：单位盈利承压，龙头份额提升。24年1-9月天赐份额/CR2为41%/56%（YoY+5/4pct），集中度提升主要系中尾部产能出清。3Q24天赐单吨净利测算为780元（较Q2小幅下滑），行业亏损。

　　风险提示

　　新能源汽车需求不及预期。

　　储能市场需求不及预期。

　　产业链排产提升、稼动率提升不及预期。

　　欧美政策制裁风险。

　　原材料价格上涨风险。

　　新技术进展不及预期风险