华鑫证券-医药行业周报：重视医药成长性与估值弹性-240929

　　1.重视医药成长性，估值恢复具备弹性

　　自2021年2月以来医药生物行业整体估值从整体PE 33X下降至21X，板块下跌和估值收缩有医药行业新冠防疫红利退去和医保支付改革等行业自身因素，也有美元加息背景下，市场估值下行的宏观因素。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】回顾2015年和2019年大盘上涨阶段，医药行业估值呈现较大的估值修复弹性。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）横向对比其他行业，截止2024年9月27日，医药行业处于板块涨幅的末端，按照总市值加权，板块涨跌幅为-8.71%，未来具备的估值修复的弹性也较大。医药作为成长性的行业，短期受到行业政策的影响而出现增长的波动，但长期仍会恢复到增长的轨道。从医保收入来看，在目前医保改革控费的背景下，2023年职工医保基金（含生育保险）收入22931.65亿元，比上年增长10.3%，基金（含生育保险）支出17750.73亿元，比上年增长16.4%，有力的支持了医药市场的持续增加，而且随着人口老龄化和新药械的持续研发上市，医药市场仍将稳定扩容。在医药子行业及细分方向中，线下药店是2024年以来受到政策和消费趋势变化冲击最大的细分行业之一，截止2024年9月27日，线下药房平均涨跌幅为-34.01%，24年行业整体PE为13.15X。

　　2.连锁药房总数面临拐点，龙头受益集中度提升

　　截至2023年底，全国零售药店数量达到已666960家，相较于2019年，新增14.3万家，其中2023年就新增4.37万家，而门店数量增长的同时，零售药品市场却因为统筹改革等因素下滑。根据中康资讯，2023年零售药店市场全品类规模5394亿元，同比增长-0.7%，2024年上半年零售药店(含O2O)同比增速为-0.7%。竞争加剧下，单店收入下降，门店亏损面增加，门店关闭增加。零售药店行业逐步从扩张转向收紧，根据《中国药店》统计，对比2023年，2024年有41.6%的被访者表示其门店的员工数量有所减少，平均减少1.7人。考虑单体和中小连锁的抗风险能力较弱，叠加医保监管趋严等政策冲击，我们认为到2024年Q4，零售行业将达成新的平衡。2025年全国零售药房门店总数将下滑，预计下滑幅度超过10%，有效减少市场无效供应，对于竞争胜出的龙头企业客流量有望回升，单店盈利将改善。统计分析连锁药房上市公司业绩，2024年上半年收入增速已回落，新开门店数量下降，扣非归母净利润增速为-18.36%，门店客流下降对头部连锁业形成经营压力，预计下半年头部连锁也会调整新开和关闭门店节奏，更为注重经营的稳定。随着行业集中度提升，龙头连锁药房有望最先获得客流量的回升，提升经营效益。政策方面，门诊统筹的覆盖面在逐步扩大，全零售市场中，处方药销售比例在提升，但各地执行差异大，相对市场化的区域，零售药店已获得门诊统筹的增量，而部分区域仍限制统筹药品使用互联网处方，并且价格有严格限制，因此政策影响的具有加较强的区域性。

　　3.医药出口数据靓丽，创新出海值得期待

　　根据医保商会数据，2024年1-7月，中国市场医药产品出口额614.33亿美元，同比增长2.70%，其中医疗器械类增3.92%，西药类增长2.68%，中药类下滑6.82%。器械类增长领先，2024年1-7月一次性耗材出口额大增8.96%，医疗诊断和治疗类增长3.2%。对比国内医疗设备市场，海外市场增长节奏不一致。根据中国医学装备协会数据，2024年上半年，国内县级医院医疗设备采购规模同比下降50.57%，截止2024年8月31日，医疗器械上市公司业绩披露结束，整体出口增长也优于国内市场。自2023年8月起，器械出口增长已逐步恢复。经历疫情防控阶段，中国医疗器械的品质已获得海外，尤其是一带一路国家的认可。在欧美等发达国家市场，通过FDA认证产品增加，并且高值耗材、中高端装备比例提升。中国研发生产体外诊断试剂，先后获得欧盟市场认证，在国际疫情防控中，效率和成本获得国际组织的认可，如近期入选全球基金（The Global Fund）的猴痘病毒检测试剂盒。制剂国际化方面，2024年1-7月，西成药出口41.12亿美元，同比增长14.38%，大幅领先于医药整体出口。根据药智网统计，2023年国产创新药跨境License-out交易数量超过50笔，潜在总金额超400亿美元。在2024上半年，国产创新药达成跨境License-out交易25笔，潜在总金额超过270亿元。随着更多国产创新药械的临床进展，预计创新出海合作项目将继续保持快速增长势头。

　　4. VE短期供需博弈加强，未来进入提价关键阶段

　　近期，VE国内市场报价已从7月底的93-96元/kg，提升至150-170元/kg，由于在提价过程中，前期低价签单的发货，下游饲料企业消化储备库存，部分经销商报价有所波动。下游库存消耗的时间，我们预计需要1个月左右，小品种库存消化更快，如VB1和VD3等，库存消耗越快，提价节奏恢复则越快。提升的空间。推动本轮VE等原料药品种涨价的驱动因素主要是供给端龙头企业经营策略转变，目前VE的竞争格局稳定，未来市场策略仍将以利润为导向，目前VE仍处于提价的中程，未来成交价格有望突破200元/kg。对于万华化学新投产的柠檬醛产能，我们认为从柠檬醛到VE，仍需要解决三甲基氢醌等关键中间体，需要布局的时间很长，而且万华的柠檬醛产能预计到2025年Q2才能规模化生产。业绩兑现方面，我们预计从2024年Q2起，部分品种提价带动的盈利好转有望逐步可见。浙江医药和新和成已发布2024年中报，Q2净利相对于Q1均有显著增长。根据VE出口均价，2024年Q2均价高于Q1。7月VE出口均价9.72美元/kg，高于5~6月均价，2024年Q3浙江医药和新和成的业绩弹性有望进一步加大。

　　5.新冠等其他呼吸道疾病叠加传播，呼吸道检测市场继续增长

　　根据疾控中心检测数据，近期南方和北方省份处于流感低传播阶段，全国未报告流感样病例暴发疫情，但新冠等其他呼吸道传染病仍在传播，根据广东省疾病预防控制局数据，7月全省新冠病毒感染发病数为18384，对比6月份增加了1万余病例，全国新冠阳性率也上升至18.7%（7月22日-7月28日）。自疫情管控放开以来，流感、新冠、腺病毒、肺炎支原体等多种呼吸道传染病就处于交替传播的状态，因此呼吸道感染检测需求季度波动减弱，而且随着先检测后治疗的意识提高，检测渗透率逐季提升。7月31日，国家卫健委发布《关于加快推进村卫生室纳入医保定点管理的通知》，明确提出，加大医保基金对乡村医疗卫生体系支持力度，规范村卫生室医保服务协议管理，推动更多村卫生室纳入医保定点管理。感冒发热和呼吸道感染为基层常发病，加强规范化管理，离不开诊断作为临床处方的依据，抗原抗体快检自然适合基层村卫生室的诊断需求，未来医保覆盖面增加，将带动呼吸道快检向基层渗透。2024年将是国内企业进军全球呼吸道联检市场的重要开端，其产品平均定价有望高于国内，市场值得期待。对于率先完成海外渠道和生产布局的企业，其获得订单和市场的能力更强，海外市场有望带来增长弹性。

　　6.重组白蛋白申报上市，行业整合仍在持续推进中

　　9月12日，植物源重组人血清白蛋白注射液获得国家药品监督管理局的新药注册申请（NDA）受理，考虑到目前重组人血清白蛋白的适应症仅为肝硬化导致的低白蛋白血症，对比人源血清白蛋白的适应症范围仍相对单一，而且抢救休克等适应症的临床试验难度大，重组来源要替代人源仍需较长时间，而且患者与医生都需要持续学术教育接受信任重组来源，因此血液制品仍具有资源属性。行业集中度提升是未来十年血液制品的重要趋势。

　　7.国产GLP-1新药出海值得期待

　　根据诺和诺德2024年中报数据，GLP-1中国地区的销售额为36.84亿丹麦克朗，约合38.68亿人民币，同比增长23%，中国超重肥胖人群，糖尿病人群总量达，治疗的积极性高，为国产GLP-1上市提供了广阔的市场机遇。国产GLP-1出海更值得期待。目前已对外授权的企业包括恒瑞医药等，出海合作模式多样，随着更多临床数据的发布，国产GLP-1新药的海外授权有望增加。

　　风险提示

　　1.研发失败或无法产业化的风险

　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。

　　2.销售不及预期风险

　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。

　　3.竞争加剧风险

　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。

　　4.政策性风险

　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。

　　5.推荐公司业绩不及预期风险