平安证券-中国制造业产业链转移观察（上）：直接投资嬗变下的产业迁移线索-240412

　　平安观点：

　　近年来，国内外政治经济局势发生的变化，驱动全球制造业产业链出现了新的转移趋势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】一是国内劳动力成本上升，导致部分劳动密集型产业向外迁移；二是国内优势产业的竞争带来产能过剩，企业呈现出海寻找市场和利润增长的倾向，甚至令2023年被称为“中国企业新出海元年”；三是以美国为首的西方经济体实施“制造业回流”等计划，部分产业向发达经济体回流，新冠疫情的爆发又助推了这种趋势。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）多重因素叠加，让本轮制造业产业链的转移变得更为复杂。

　　“产业转移”对于中国来说，由于动因和主体的不同存在差异。从动因来看分为两种行业类型，一是中国已丧失比较优势的低端制造业，存在向人口红利地区转移的必要；二是中国已具备竞争优势的制造业，存在出海拓展市场和绕开管制的需求。从主体来看，分为两种企业类型：一是外资企业回撤，这将体现为外商直接投资（FDI）的减少；二是中资企业出海，这体现为我国对外直接投资（ODI）的增加。区分清楚产业转移和直接投资资金流动的动因和资金源头，有助于厘清中国制造业产业链转移背后所代表的经济意义，分析其对中国经济造成的影响。

　　因此，本篇报告首先在分析中国制造业产业链转移的宏观背景基础上，通过我国外商直接投资FDI和对外直接投资ODI数据的变化，观察“产业转移”在直接投资层面的线索。主要结论如下：

　　第一，中国ODI的规模在2023年收缩较为显著。2023年商务部与国际收支口径的外商直接投资规模双双回落，后者收缩较为明显，这可能存在短期经济、疫情等因素的影响，需审慎观察后续趋势。但中美竞争博弈复杂化的背景下，逆全球化与贸易保护主义的倾向正在抬头，中国未来将面临更加严峻的外部环境，FDI的不确定性可能进一步增大。

　　第二，中国FDI当中亚洲的重要性在逐渐提升，欧美的占比在持续下降。除中国香港之外，来自亚洲的FDI规模及占比有所上升，其中新加坡持续提升，而日韩和中国台湾则表现低迷；欧洲FDI近年来整体比重走低，以德国、荷兰和英国规模为主；美国则早在08年就开始减少对华FDI投入，这都意味着发达经济体在逐渐选择中国之外的地区作为直接投资目的地。这可能有短期的疫情、经济增长波动等因素的影响，也可能存在长期基于地缘政治不确定性、供应链安全稳定等因素的考量。

　　第三，FDI行业结构的变迁是中国产业结构转型的映射。一方面，制造业FDI规模及占比的持续下降意味着中国的部分制造业（尤其是劳动密集型制造业）在全球产业链当中已不具备比较优势，因而制造业FDI随着中国人口红利的下降而逐渐减少；另一方面，在FDI整体规模并未发生明显下降的情况下，部分外商的制造业投资转向了租赁和商务服务、批发零售等服务业，以及科研技术服务、信息计算机和软件等技术密集型行业，这从一个侧面反映了中国产业结构转型的成果。

　　第四，中国ODI规模近年来呈波动态势，投资意愿边际减弱。中国对外直接投资流量近年来呈现波动态势，且以当期利润再投资形式为主，民间资本对外直接投资意愿边际减弱的迹象，中央企业则ODI有所回升，这可能与近年来疫情冲击与经济基本面疲弱的态势有关。

　　第五，ODI投向东南亚与欧洲占比增加，制造业重要性提升。在国别结构上，中国ODI主要去向欧美和东南亚；从趋势变化看，2017年之后中国ODI比重显著增加的地区是东南亚（印度尼西亚、马来西亚、越南）、欧洲（卢森堡、英国、德国、瑞典、匈牙利、土耳其），对中亚、中东、非洲和拉美部分国家的投资也有所增加；ODI比重显著减少的地区是美国、俄罗斯和澳大利亚。在行业结构上，制造业在我国对外直接投资当中占据了重要地位，其ODI规模和占比近年来均保持了较高水平；并且，在除中国香港之外的其他主要地区，制造业是中国ODI最主要投向的行业。

　　总体而言，中国FDI规模的收缩在一定程度上表征了外资回撤的步伐有所加快，但ODI总量的波动态势则尚未显示出中资出海的显著趋势，这可能是由于本轮龙头企业带动的产业外迁尚未扩散形成更大的规模，也可能由于微观企业动作的相互抵消（既有企业外迁，也有流入）。但在结构上，可以观察到近年来直接投资国别和行业侧重点的变化：国别层面，中国与东南亚的关系在加深，与欧洲若即若离，与美国之间的“脱钩”正在演进；行业层面，FDI行业由单一到多样化，映射了国内产业结构转型的现状；而ODI的重点则仍在制造业，显示了制造业在我国对外直接投资当中的重要地位。

　　风险提示：1）全球经济超预期下行。海外经济的超预期下行，一方面可能影响外商直接投资的积极性，FDI的收缩可能更加剧烈，部分受外资影响较大的行业可能面临波动；另一方面这可能影响我国对外直接投资相关企业的经营效益，进而拖累中国对外直接投资的收益。2）投资与出海目的国的政策环境变化。中国对外直接投资和企业出海可能面临较大的政策不确定性。若投资和出海目的国收紧外资政策，甚至有针对性地对中国资本收紧（例如印度2020年以来就收紧了对中国投资的审查），则可能对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。3）地缘政治冲突恶化。投资目的国及周边地缘政治环境恶化，甚至爆发地缘政治冲突；可能影响当地的经济增长，造成企业经营环境的恶化，对直接投资与企业出海造成较大的负面影响。