申万宏源-九号公司-689009-2023年报点评：业绩超预期，主业基本面迎来反转！-240409

　　公司发布2023年年报，业绩表现超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2023年收入102.22亿元，yoy+1.0%，归母净利5.98亿元，yoy+32.5%，扣非归母净利4.13亿元，yoy+8.5%；23Q4收入26.96亿元，yoy+8.2%，归母净利2.19亿元，yoy+279.9%，扣非归母净利0.65亿元，同比扭亏。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年归母净利润表现超预期，主要系股权支付费用较2023年初预期减少。

　　电动两轮车：收入延续高增，利润贡献增加。2023年收入42.32亿元，同比74%，销量增长147万台，同比75%，贡献主要增幅，运营维度看，截至2023年末，国内专卖店约4800家，新增1800家，贡献主要增幅。展望后续，2024年仍延续高增态势，主要依靠：1）价格带下沉，此前卡位5000元+领先品牌，2024年进一步在3000元+推出产品；2）门店仍在扩张期，2024年扩张力度延续；2024年是新国标换购的最后1年，支撑行业增量。盈利端，随设计降本+规模效应，净利率持续提升，盈利贡献持续增加。

　　电动滑板车&平衡车：TOC端见到拐点，TOB端负面扰动基本体现。1）TOC端：2023年自主品牌滑板车零售收入21.12亿元，同比-7%，但23Q3以来自主品牌零售电动滑板车激活量看到拐点，2024年1-2月拐点持续兑现，预计2024年收入增速能够企稳回升。2）TOB端：受到欧美地区经济环境不景气、共享运营商采购周期等扰动，2023年TOB端滑板车收入13.48亿元，同比-43%，后续需求恢复仍取决于宏观经济形势。3）小米定制分销：2023年收入4.36亿元，同比-65%，占整体收入比重降至4%。

　　蓝海新业务：智能化技术领先，新业务快速放量。1）机器人：2023年收入2.52亿元，同比125%，二代割草机产品性价比凸显，市场从欧洲拓展至北美、澳新等地，渠道从园林工具拓展至线下零售，充分发挥渠道复用效果，预计2024年维持高增态势。2）全地形车：2023年收入6.98亿元，同比19%，2024年美国市场快速扩张，24H2混动全地形车新品上市，预计2024年有望保持量价齐增态势；盈利端，2023年基本实现盈亏平衡，2024年步入盈利收获期。

　　产品结构变化&规模效应释放，毛利率优化，费用投放加大，扣非归母净利率基本持平。2023年公司毛利率26.9%，同比+0.9pct，主要系低毛利的TOB端和小米定制渠道收入占比回落；电动两轮车收入高增，规模效应释放，毛利率优化。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.0%/6.6%/6.0%/-1.3%，同比+0.9/+0.7/+0.3/+0.4pct，主要系机器人、全地形车等业务仍处于产品和市场投入期，费用投入较大。2023年扣非归母净利率4.0%，同比+0.3pct，基本持平。展望后续，随着电动两轮车规模效应持续释放，蓝海业务逐步进入盈利收获期，净利率有望优化！

　　智能短交通先锋，秉承工程师文化，持续推进技术创新和产品迭代，商业变现能力强，节奏快，体现了公司对消费需求、市场趋势、产品设计研发、供应链、渠道对接和营销宣传等的综合能力。考虑到低净利的电动两轮车收入占比提升+新产品仍处于市场投入期，我们略微下调2024年归母净利预测至7.66亿元（前值为8.11亿元），维持2025年盈利预测10.83亿元，新增2026年盈利预测14.68亿元，2024-2026年同比分别为28.2%/41.4%/35.6%，当前市值对应PE为26X/18X/13X，英伟达核心合作伙伴提供估值弹性，仍维持“增持”评级！

　　风险提示：海外消费回落、两轮车竞争加剧。