华金证券-资产配置周报：4月经济数据已然改善-240519

　　一、国家资产负债表分析

　　负债端。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】最新更新的数据显示，4月实体部门负债增速录得10.0%，前值10.2%，符合预期，预计5月实体部门负债增速或能小幅反弹至10.2%附近，后续进一步反弹空间非常有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）按照两会给出的财政目标匡算，年末实体部门负债增速降至9.5%附近，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇。金融部门方面，上周资金面边际上有所松弛，货币配合财政，在政府部门负债增速趋势下行前提下，预计货币政策年内区间震荡，整体保持中性。

　　财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加2212亿元（大幅高于计划的797亿元），按计划本周政府债净增加3001亿元，4月末政府负债增速为10.3%，前值11.4%，预计5月末反弹至10.7%附近，6月或能继续反弹。按照两会给出的财政目标匡算，年末政府负债增速将降至9.9%附近。

　　货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比下降，资金价格环比下降，期限利差大幅走阔，剔除掉季节效应，资金面边际上有所松弛。

　　资产端，两会给出全年实际经济增速目标在5%左右，按照赤字和赤字率（3%）倒推，全年名义经济增速目标在7.4%。我们认为基数效应消除后，今年实际经济增速很难超过去年（5.2%），预计在4.5-5.0%之间，但GDP平减指数有望在去年负数（-0.5%)的基础上转正，预计在0.5左右。对应今年名义经济增速在5%左右，高于去年的（4.6%）。

　　二、股债性价比和股债风格

　　我们对中国2024年的整体展望如下。中国是资本金融项目不完全开放的经济体，各类资产价格主要受国内资产负债表两端变化的影响，预计2024年资产端实际GDP增速平稳运行，在4-5%之间窄幅波动；负债端在稳定宏观杠杆率的目标下，实体部门负债增速趋于下行，向名义经济增速靠拢，货币配合财政，整体保持震荡中性。2011年开始，中国进入到潜在经济增速下行周期，具体原因有四，即边际收益递减、人口红利衰竭、收入分配集中、保护主义升温。

　　上周资金面边际上有所松弛，权益市场整体表现平稳，风格上继续价值占优，符合我们的判断。债市方面，长端收益率整体平稳，短端大幅下降，股债性价比略偏债券。十债收益率全周累计稳定在2.31%，一债收益率全周累计下行10个基点至1.61%，期限利差大幅上升至70个基点，30年国债收益率全周累计稳定在2.59%。我们将仓位集中配置于价值的结果非常理想，宽基轮动策略全周累计跑赢沪深300指数0.29%。

　　具体到本周，我们继续看多价值，推荐红利指数（仓位50%）、上证50指数（仓位30%）。

　　从2023年7月29日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从2023年9月9日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计192个交易日，累计跑赢沪深300指数6.73%，日胜率55%。最大回撤-14.30%，年化波动率13.18%。

　　三、行业推荐

　　下周景气度角度推荐有色金属、石油石化、计算机。政策角度方面看多房地产、传媒、医药。行业轮动方面看多家用电器、纺织服饰、轻工制造、美容护理。

　　四、转债市场回顾展望与相关标的

　　近期需求端驱动转债估值和交易热度的恢复，上周转债市场成交量高位继续提升，达到2023年四季度以来的高位，转债期权价值提升，转债隐波差值继续明显恢复。我们认为转债相对于权益的估值有望趋势性恢复：一季度基金和产业资本的转债持仓规模虽下降，但主要是底仓转债退市所致，由于纯债机会成本较低，叠加新券供给受限，转债为债券投资者推升风险收益边界的重要工具，固收＋基金对存量转债的刚性配置需求不变。值得注意的是，上上周提示转债市场存在一定炒作情绪，表现为低评级、低未转股余额的转债交易热度相对偏高，且估值与正股双升，此外股性转债涨幅大于正股，在上周基本得到验证。

　　根据前文自上而下判断，金融市场剩余流动性至多维持中性展望，很难大幅改善，价值占优的判断持续得到验证。转债建议结合个券业绩、标的规模和资质筛选股性标的和双低标的，对于低价、低评级标的谨慎参与。一季报业绩兑现板块主要在出海、汽车零部件、资源品（金属、化工）以及工程机械等领域。结合年报和一季报业绩兑现情况，建议关注：成银转债、柳工转2、麒麟转债、贵燃转债、北港转债、耐普转债、核建转债。（上周转债关注组合收益率为0.54%，低于全转债市场中位表现2.69%。2024年以来，转债关注组合收益率为3.57%，高于全转债市场中位表现-0.78%。）

　　五、风险提示：

　　1、宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差。

　　2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。

　　3、市场波动超预期，与预测差异较大。

　　4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。

　　5、转债正股及公司基本面表现不及预期风险。