信达证券-非银金融行业上市险企2023年年报综述：寿财负债质量有望持续提升，关注资产端边际弹性-240407

　　寿险及健康险：清虚提质效果显现，新业务价值同比正增长ummary] ]。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1）渠道改革效果显现，规模和价值同步增长，“报行合一”有望夯实价值基础。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年国寿/平安/太保/新华新业务价值分别同比+11.9%/+36.2%/+19.1%/+24.8%。2）业务结构不断改善，NBVM整体回升，国寿/平安/太保/新华2023年NBVM（按首年保费口径）分别为29.9%/23.7%/13.3%/8.9%，分别同比+2.5pct/-0.4pct/+1.7pct/+3.4pct。3）新单保费和保险服务收入整体保持稳增。新单保费方面，国寿/平安/太保/新华分别同比+14.1%/+38.9%/+4.1%/+2.5%。

　　财产险：业务规模稳健增长，COR同比抬升，承保利润分化。1）业务规模保持稳健增长，非车增速普遍高于车险。2023年人保财/平安财/太保财保险服务收入分别同比+7.7%/+6.5%/+11.8%，车险业务增速分别为+5.3%/+6.1%/+6.2%，非车险增速分别为+11.9%/+7.4%/+20.4%。2）COR同比均有所抬升，承保利润均有所承压。人保财、平安财和太保财分别实现承保利润110.73亿元、亏损20.83亿元和41.40亿元。3）综合赔付率均小幅抬升，综合费用率有所分化。

　　渠道人力端：个险逐步企稳反弹，银保量价齐升，人力质态提升显著。1）个险：业务规模稳健增长，人力逐步见底回升，质态改善明显，2023年末国寿、平安、太保和新华个险人力规模分别为63.4万人、34.7万人、21.0万人和15.5万人，分别同比-13.0%、-22.0%、-28.7%和-21.3%。2）银保：业务结构改善，价值与规模快速提升，但2024年增速或将波动。2023年，银保渠道保费规模均取得快速增长：中国平安（yoy+37.9%）>中国人寿（yoy+24.2%）>中国太保（yoy+12.5%）>新华保险（yoy+8.9%）。平安寿和太保寿银保渠道NBV分别同比+77.7%和115.6%。

　　利润及分红派息：净利润承压，分红派息保持稳健。1）投资波动叠加会计准则切换，净利润表现普遍承压。国寿/平安/太保/新华/人保归母净利润分别同比-34.2%/-22.8%/-27.1%/-10.2%/-59.5%；2）分红派息稳中有升，利润分配的连续性和稳定性有望保持。2023年度国寿/平安/太保/新华/人保拟分别派发现金股利121.54亿元/442.50亿元/98.12亿元/26.52亿元/68.99亿元，现金分红比例分别为57.6%/51.7%/36.0%/30.4%/30.3%。

　　资产端：股债均承压拖累投资收益表现，关注权益弹性。1)长端利率下行、权益波动加大，总/净投资收益率均有所承压。2023年国寿/平安/太保/新华/人保的总投资收益率分别为2.7%/3.0%/2.6%/1.8%/3.3%，分别同比-1.3pct/+0.6pct/-1.6pct/-2.5pct/-1.3pct。2）债券配置占比普遍提升，股票占比整体维持稳定。从主要上市险企投资组合的配置来看，2023年债券占比普遍提升，股票占比整体维持稳定，占比变化则有所分化。

　　内含价值：增长分化，普遍调整假设，夯实计量及评估结果。1）期末内含价值增长分化，投资回报及贴现率假设调整拖累内含价值增长。主要上市险企2023年期末内含价值增长分化，国寿、太保和人保实现小幅正增长，平安和新华则小幅负增长；2）风险贴现率和投资收益率假设均下调。主要上市险企均将投资收益率假设下调至4.5%，贴现率均下调1.5-2.0pct，当前投资环境下，险企主动调整EV计量假设，我们认为有助于夯实EV的计量基础，帮助险企更好地做好资产负债匹配。

　　未来展望及建议：整体回顾2023年年报，在预定利率切换、渠道“报行合一”以及宏观利率不断下行的背景下，各大险企负债端经营均呈现良好复苏态势，规模和价值表现有望持续提升。因受长端利率持续保持下行趋势、权益市场波动加大、信用风险不断加大、合意优质非标资产稀缺以及新会计准则切换等影响，拖累投资收益和净利润表现。

　　板块自年初以来估值持续回调，估值仍处于历史较低区间，我们认为保险行业负债端表现符合我们预期并有望持续稳健回暖表现，板块表现有望进一步沿着资产端边际回暖并提供估值弹性的逻辑演绎，建议关注资产端回暖带来的估值弹性。

　　我们建议重点关注“长航”二期行动效果有望持续显现的【中国太保】，负债端稳扎稳打、渠道人力有望率先企稳反弹且资产端稳健的【中国人寿】、存量客户丰富且医疗健康生态圈持续发力的【中国平安】，以及业绩增长和COR均维持稳健的【中国财险】。

　　风险因素：长期利率下行超预期，低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、资本市场波动对业绩影响的不确定性，监管政策重大变化等。