信达证券-流动性与机构行为周度跟踪：政府债资金大规模释放，利率走低配置力量减弱-240324

　　货币市场：本周央行逆回购操作规模逐日缩量，全周公开市场净回笼资金170亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】尽管周初面临税期走款的扰动，但或受政府存款释放、现金回流以及政府债净偿还等因素影响，叠加机构跨季偏缓，资金面整体维持均衡，DR007位于1.87%附近，非银融资成本小幅抬升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　本周质押式回购规模先降后升，全周日均成交量下降0.05万亿至7.10万亿；质押式回购余额全周窄幅震荡，周五较上周下降0.08万亿至10.87万亿。分机构来看，大行净融出先降后升，整体小幅回落，而城商行净融出持续修复，股份行净融出周中处于高位，但周一与周五仍为负值，银行刚性净融出周二后持续小幅回升，周五升至4.25万亿，高于上周的4.08万亿；非银方面，货基与理财逆回购融出周二后持续回落，全周累计下降479亿元，而主要非银机构正回购上半周持续回升，周四后震荡回落，但全周累计上升687亿元。新口径资金缺口指数在2000上下震荡，周五维持在2052，较上周五的2121略有回落。各类机构跨季进度偏缓，处于过去5年的最低水平，且进度持续放缓。

　　1-2月全国一般公共预算盈余961亿元，为近年来1-2月的最低值。参考季节性规律以及财政支出分项的增量，我们估计前期增发国债资金在1-2月的投放规模约在3000亿左右。此外，1-2月政府存款相较于广义财政收支与政府债净融资之和多降了约3300亿元，考虑2023年支出的部分，特殊再融资债已形成的支出约在8000亿左右。综合考虑，2023年万亿增发国债及约1.4万亿特殊再融资债待支出部分的规模或仍剩余约1.3万亿，这部分资金后续可能也将成为流动性的重要补充。

　　下周逆回购到期规模降至220亿元，政府债净缴款由本周的-1134亿上升至535亿元。尽管下周面临缴准和季末因素的扰动，当前机构资金跨季进度也明显偏缓，但考虑前期政府债券融入资金的逐步释放，我们预计季末财政集中支出有望对流动性带来进一步的补充，资金面大幅收敛的概率相对有限，流动性环境仍有望维持相对均衡的状态。

　　存单市场：本周1年期AAA级存单利率下行2.5BP至2.245%。同业存单发行规模上升至11286亿元，偿还规模降至7215亿元，存单转为净融资4071亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资分别为621亿元、2122亿元、1101亿元、208亿元；1Y期存单发行占比下降0.5pct至30%。下周存单到期规模约5171亿元，较本周下降2044亿元。各类银行存单发行成功率均较上周回升，已高于近一年均值水平。城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。存单供需相对强弱指数先降后升，周五收于28.2%，较3月15日下行1.4pct，但仍处于需求偏强区间。

　　票据利率：本周票据利率震荡下行，国股3M、6M期利率分别下行4BP、6BP至2.14%、1.94%。

　　现券二级交易跟踪：本周债券市场维持震荡，前半周债券收益率延续下行，而周三后出现了一定的回调。交易型机构整体对债券转为增持，基金从上周的大幅减持转为大幅增持，其他产品的净买入回落也明显回升，但券商净卖出规模继续扩大；而配置型机构增持规模大幅回落，农商行、保险、理财的净买入规模均大幅下降。在前期利率快速下行的过程中，部分配置机构也展示出了一定的交易属性。如果后续利率难以持续创新低，那么配置机构的力量可能也会跟随市场变化。

　　具体来看，基金公司对短融券的净买入规模小幅上升，对其余券种均转为净买入，在利率债期限上主要对10年及以上国债和3-10年政金债均转为大幅净买入。而券商对国债、存单的净卖出规模大幅增加，对中票、二永债的净卖出规模也小幅上升，但对地方债和短融券转为净买入，在利率债期限上对10年、超长期国债和10年及以内地方债的净卖出规模大幅下降，对超长期地方债转为净买入，但对3年国债的净卖出规模大幅上升。配置型机构中，农商行对10年和超长期国债的净买入规模大幅减少，对10年政金债转为净卖出；理财产品对存单的净买入规模大幅下降，对1年以内政金债的增持规模同样下降，并转为净卖出超长期国债；保险公司主要转为净卖出超长期国债，对20年以上地方债的增持规模大幅下降，并减少净买入二永债和中票。

　　风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。