方正证券-周大生-002867-公司深度报告：持续变革&差异化品牌产品，景气周期下快速扩张-231212

　　周大生公司创业20余年，以差异化的品牌定位以及不断变革适应的能力快速发展。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】周大生成立于1999年，主营销售素金和镶嵌首饰产品，是国内最具规模的珠宝品牌运营商之一，整体定位中高端珠宝品牌。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司在业内首创了“情景风格珠宝”系列，为消费者带来多变情景的风格珠宝首饰，公司在IP合作方面持续发力，例如与卡通IP跨界联名宝可梦、免斯基系列，与国家级文化IP《国家宝藏》联名系列。公司持续变革，随着近年黄金产品的火热，公司在产品重心上逐渐转向黄金为主，并且在21年推出了“省代”模式进行加盟店扩张。2022年，公司营收111亿元，截至2023Q3,周大生共有终端门店数量4831家，其中加盟门店4521家，自营门店310家。

　　黄金珠宝行业已进入成熟期，新工艺新产品不断涌现。从历史上看，黄金珠宝行业经历了从政府严格管控到21世纪后全面放开的进程，随着居民整体消费水平的提升，中国居民黄金消费需求量不断提升，自2014年之后到达一个平稳期，单季度消费需求整体在200吨-300吨区间范围波动。从行业规模上看，我国2022年黄金珠宝行业规模7190亿元，5年CAGR为5.52%。在行业总量增长不大的背景下，黄金的工艺产生了较多革新并且持续渗透，例如5G、3D、5D硬金工艺，以及古法金工艺，这些工艺可以利用原本同质化的金元素制作出更精密的产品，受到了消费者的欢迎。

　　公司在产品端持续创新，引领市场潮流的同时，逐渐发展出了自身的特色产品。2013年公司引进“LOVE100百面切工钻石”,在2015年兔斯基授权周大生推出了引爆全城热恋的《周大生2015兔斯基硬金系列》，2016年12月，公司独创“情景风格珠宝”系列战略模式,将珠宝首饰风格和顾客风格相匹配，更精准定位消费人群、解析情感共鸣和场景需求，同时公司首推三大自有系列产品：“百魅吊坠系列”、“旗舰钻饰系列”和“百姿女戒系列”。2017年，周大生与“梵高”进行IP跨界联名，同时“LOVE100百切钻石”升级为“LOVE100星座极光”,2018年9月，公司开启“情景风格珠宝2.0升级版”战略模式,2021年公司推出古法金系列产品，2022年推出了国家宝藏系列IP产品。

　　省代模式变革+线上拓展触达更多消费者。公司线下渠道端以加盟模式为主，21年推出省代模式，加强对终端渠道的服务能力，提升积极性，公司希望通过省代模式加强对加盟商的服务能力，并且整合渠道能力，加速渠道拓展。线上渠道端，公司发力较早，2013年就组建了电商团队，并于2018年成立互联天下独立运营电商业务。2022年天猫渠道营业收入7.75亿元、京东渠道营业收入2.74亿元、抖音渠道营业收入2.58亿元。

　　盈利预测与估值：综合预计公司2023-2024年归母净利润13.56亿/16.19亿元，对应13x/11xPE，维持“推荐”评级。

　　风险提示：金价波动风险，门店拓展不及预期，新产品销售不及预期