天风证券-信用市场周报：“资产荒”的历史比较-240421

　　随着收益率下行，市场缺资产的感受愈发明显，市场更加关注“资产荒”的形成与发展。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　何为“资产荒”？

　　从供求关系来看，即货币供给充足，而社会融资需求不足，一般是宽货币向宽信用传导过程中或尚未/不能完成传导的阶段。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）结合债市收益率及利差走低、社会融资需求不足等共同特征，我们将2014年以来划分出了3次“资产荒”演绎比较明显的阶段：2016前3个季度、2022二三季度、2023四季度至今。

　　当前，宽货币特征并不明显，但社会融资需求不足，社融偏弱，相比之下，仍然形成了“资产荒”的格局。

　　本轮资产端有何不同？

　　从供给结构来看，本轮“资产荒”中，信用债供给总量上并不太弱，2023年四季度金融债净融资达较高，2024年一季度非金信用债供给达到7848亿。缺资产，似乎更多体现在社融其他分项，如银行中长期贷款增速偏低，这也与银行贷款需求指数偏弱的数据基本匹配。

　　与2016年和2022年相比，本轮“资产荒”整体收益率的分布更为集中。

　　目前绝大多数债券的收益率集中在2.0%~2.5%的收益区间，集中度更高，长尾特征不显著。这样的收益分布，短端主要受资金面影响，长端和“一揽子化债政策下”市场对城投的高度认可直接相关。这也意味着本轮“资产荒”中机构可投资债券的范围处于较广的区间，有效供给不弱。

　　本轮负债端有何不同？

　　银行理财，已经完成净值化转型，银行理财资产配置上更加注重资产流动性，信用债投资略有降低。银行表内，存款绝对规模仍较高，但缺资产状态大行会更加明显，中小银行稍好。非银机构，保险机构稍好，公募债券基金增速较高，可能处于持续缺资产状态。此外，信托等非银机构正在快速扩张，考虑到此类机构成本较高，当前缺资产状况可能更显著。

　　如何看待“资产荒”后续发展？

　　当前，宽货币特征并不明显，但宽信用更弱，总量上仍缺资产。此外，本轮“资产荒”中债券供给并不算太差，机构可投范围较广。因而，核心还是在于社会融资需求不足，大行、非银机构缺资产。简单的债券供给增加可能也无法改变当前“资产荒”的状态，结束“资产荒”主要在于社会整体融资需求提高。与2016年低点的比较来看，进一步下行的空间比较有限，未来可能还将在当前位置震荡。

　　风险提示：宏观经济表现超预期，负债端波动超预期，信用风险事件发展超预期