民生证券-古井贡酒-000596-2024年三季报点评：Q3收入利润双位数，徽酒龙头显韧性-241101

　　事件：公司于10月30日发布2024年三季报，24年Q1-3公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润190.69/47.46/47.00亿元，同比+19.53%/+24.49%/+25.55%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中单24Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润52.63/11.74/11.59亿元，同比+13.36%/+13.60%/+14.52%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　年份原浆腰部价位成为品牌增长主力，省外扩张阶段性受阻向省内收缩。产品端：产品端基本盘年份原浆全价位带布局，受益于持续多年的品牌建设和消费者培育，年内有望维持量价齐升态势。古5表现平稳，古7省外招商汇量，腰部古8/古16高基数下持续放量，古20年内降速或系适配的政商务场景缺失，新品古30卡位千元价格带提前布局目标拔高品牌形象。区域上：公司全国化战略以合肥为战略高地引领全省，并快速辐射江苏、河南、山东、河北、湖北、江西等周边市场，目前全国化覆盖率已达到70%以上，省内、省外结构占比为6∶4。由于省外产品结构偏高，叠加行业处在收缩期，前期快速扩张库存较大，年内省外市场表现一般。

　　三季度双位数增长得益于合同负债的释放，现金流表现充裕。截至24Q3期末合同负债19.36亿元，同比-41.61%，处在历史地位，单Q3期内环比减少2.83亿元，Q3双位数增长得益于合同负债的释放，和往年旺季回款充盈业绩蓄水池的经营节奏相反，需求收缩、宴席下滑导致的动销走弱影响了渠道回款能力和意愿。用“单季度营收+Δ合同负债”核算真实营收，以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，24Q3真实营收49.80亿元，同比+0.96%慢于同期营收增速。24Q3销售收现54.60亿元，同比+24.58%，24Q3经营性现金流量净额13.34亿元，同比+34.55%。

　　费效增强，盈利水平提升逻辑持续兑现。毛利率方面：24Q1-3/24Q3分别为79.71%/77.87%，同比+0.67pcts/-1.55pcts，三季度毛利率下行一方面或因产品结构下移，另一方面厂家旺季刺激回款加大政策导致货折增加。费用率方面：24Q1-3/24Q3销售费用率25.29%/23.01%，同比-2.06pcts/-5.32pcts，控费增效成果显著。24Q1-3/24Q3管理费用率5.20%/6.07%，同比-0.27pcts/-0.14pcts。24Q1-3/24Q3税金及附加/营收同比+1.36pcts/+2.40pcts，税金占比增长主要是季度间确认节奏错期所致，对盈利水平有所压制；归母净利率：24Q1-3/24Q3分别为24.89%/22.30%，同比+0.99pcts/+0.05pcts。公司盈利水平提升逻辑持续兑现。

　　投资建议：预计公司24-26年分别实现营业收入235/258/279亿元，同比+15.9%/+9.8%/+8.3%，归母净利润56/62/68亿元，同比+22.7%/+10.6%/+8.7%，当前股价对应PE分别为18/16/15倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：税收等产业政策调整的不确定性风险；供需不均衡导致的批发价格波动风险；省内竞争加剧，省外调整不及预期；食品安全风险等。