东兴证券-食品饮料行业：调味品景气度逐步改善，估值存在修复空间-241025

　　今年消费整体较疲弱，但调味品依然处于缓慢复苏当中，部分调味品公司的经营已经出现改善迹象。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】经历了22-23年的两年低谷，24年海天味业收入利润双双恢复增长，中炬高新经过管理层的调整，虽然收入依然下滑，但利润已经明显恢复。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）据红餐大数据，2024年8月，全国餐饮景气指数攀升至119.7，较前一期的117.4（7月）有所提升，这标志着餐饮行业整体上处于扩张之中。2024年9月社会消费品零售总额餐饮当月同比3.10%，较8月份回落0.2个百分点，社零数据依然较低迷。我们推测，社零数据更偏向规模以上餐饮企业，统计口径与红餐大数据有所不同导致两者数据有一定差异，但总体餐饮依然处于缓慢复苏阶段，餐饮的复苏将带动调味品复苏。

　　国庆假期期间，得益于全国各地实施的多项优惠措施，餐饮市场消费活力显著提升。其中，上海市的餐饮业线下消费达到了81.92亿元，同比大幅增长44.8%；河北省重点监测的194家零售企业和95家餐饮企业实现了约31.8亿元的商品销售额和营业收入，同比增长12.8%。据美团数据，今年国庆假期的前5天，餐饮堂食消费的日均值同比增长了33.4%，彰显了餐饮行业的强劲韧性和活力。此外，中国烹饪协会九月的调研数据显示，9月份，年营业收入200万以上门店的餐饮业表现指数为48.09，现状指数为40.51，预期指数为55.67；年营业收入200万以下门店的餐饮业表现指数为47.91，现状指数为44.07，预期指数为51.75。证明小门店表现优于大门店，但大门店对未来更加乐观。四季度是调味品旺季，今年春节较早，商家备货前置，去年春节较晚四季度基数较低，我们推测四季度行业有望迎来更为明显的修复。

　　新品有望打开新格局。我国的电商相较国外更发达，在这种背景下行业的集中度难以达到国外的水平，通过电商新品牌及新产品更容易进入大众视野从而做大做强，因此传统品牌要想在这个大环境下获得持续的增长需要不断的拓宽自己的产品SKU和品类。目前我们看到海天已经做出了一些成绩。今年上半年海天其他类产品同比增长22.31%，明显高于公司整体增速，另外，复合调味品等新品也推动了公司的增长。公司推出了有机、低糖或减糖、低盐或减盐、低脂或减脂、营养强化等健康趋势产品共计200余款，获得市场高度认可。今年上半年居民外出就餐意愿下降，使得餐饮端调味品表现相对较弱，但居民回家烧饭的意愿提升，带动了C端调味品的消费。C端消费占比的增加有利于调味品公司更加高端、健康新品的推广及老品的升级换代，为未来产品吨价的提升打下基础，待餐饮端消费进一步复苏，调味品有望迎来量价齐升的格局。

　　原材料成本红利依然存在，行业估值低位，具备优势。原材料方面，今年大豆、白糖、PET等大宗商品价格整体处于下降通道，长期来看依然存在下降空间。我们认为调味品整体需求处于逐步恢复当中，成本依然处于改善过程，行业整体估值（PE-TTM）28.7倍，远低于10年均值51.4倍，估值存在修复空间。受益标的：海天味业、涪陵榨菜等。

　　风险提示：经济恢复不及预期、餐饮业恢复不及预期、新品推广不及预期等。