长城证券-江中药业-600750-维持高分红比例，延续高质量增长-240324

　　事件：1）2024年3月23日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入43.90亿元（+13.00%），实现归母净利润7.08亿元（+18.40%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2）公司发布2023年年度利润分配方案的公告，公司每股派发现金红利0.70元（含税），占2023年年度合并报表中归属于母公司所有者的净利润的62.20%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　OTC品牌效应升级，大健康板块延续高增。分业务板块来看，非处方药/处方药/大健康产品及其他分别实现营业收入30.50/6.64/6.50亿元，分别同比+16.52%/-10.86%/+58.77%，占全年营收比例分别为69.48%/15.12%/14.80%，分别同比+2.10/-4.05/+4.26pct。公司坚持围绕“做强OTC、发展大健康、布局处方药”的业务重心，引领经营发展体质提速。

　　OTC板块，主要打造“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大核心品类，打造大品类和品类集群。其中脾胃品类核心大单品健胃消食片2023年收入规模重回11亿元，巩固助消化领导地位，进一步带动脾胃品类增长；肠道品类，乳酸菌素片和贝飞达两大拳头产品收入规模均突破5亿元；咽喉咳喘品类，初步形成“1+1+N”的产品矩阵，复方草珊瑚含片通过品牌唤醒、广告投放、共管营销和渠道合作的组合拳下收入规模增速20%，复方鲜竹沥液围绕基层重点市场成为新的过亿单品，两者合计收入突破3亿元；补益维矿品类，核心单品多维元素片收入规模稳定，获得“2022-2023中国药店店员推荐率最高品牌”奖，以及“2022-2023年家中常备药上榜品牌”。

　　大健康板块，围绕高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康四大核心业务，强化品牌建设及模式创新。其中高端滋补品“参灵草”2023年延续稳定增长，收入规模过亿；康复营养“初元”系列产品收入实现约40%增长，精细化开展线上线下渠道管理，同步开拓特医食品赛道；胃肠健康的益生菌系列及肝健康的肝纯片，借助新媒体流量红利，均实现突破性增长，有望成为新的过亿业务。

　　处方药板块，院内和基层医疗市场围绕以江中牌蚓激酶肠溶胶囊为核心的心脑血管品类及其他慢性、呼吸品类的特色产品，院外市场依托桑海制药、济生制药的慢病品种。2023年该板块营业收入同比下降16.31%，我们认为主要系在国家组织的第八批、第九批药品集采中，伏立康唑、盐酸溴己新等集采品种未中标，雷贝拉唑钠肠溶片中标第九批集采后在院线规模可能下降。未来公司将在已有处方药市场基础上，挖掘麻醉类潜力产品。

　　综合毛利率回升，费用率控制成效显著。2023年公司综合毛利率为65.31%，同比上升0.94pct。其中OTC/处方药/大健康板块毛利率分别为71.70%/63.21%/37.28%，分别同比+1.63/-2.51/+9.10pct。处方药毛利率下降主要系集采影响，大健康毛利率回升主要系2022年新增的低毛利业务——海斯制药医疗物资批发比例减少以及品牌提升。2023年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为37.09%/4.80%/-1.36%，分别同比1.77/-0.59/-0.64pct，费用管理成效显著。

　　维持高分红比例，长期投资价值凸显。公司2023年度利润分配预案为每10股分配现金红利7元（含税），占2023年归母净利润62.20%，加上2023年11月完成的前三季度利润分派，预计2023年合计分红占全年归母净利润的115.52%。1月24日，国务院新闻办公室举行聚焦增强核心功能、提升核心竞争力，更好实现中央企业高质量发展新闻发布会。提出国资委将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核，引导央企负责人更加重视所控上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。公司近几年坚持维持高分红比例，2021/2022年股利支付率分别为108.33%/121.02%，长期投资价值凸显。

　　投资建议：江中药业是优质的品牌OTC企业，聚焦胃肠领域，补充完善咽喉咳喘、补益、康复、营养等品类，通过“内生+外延”双轮驱动，积极探索线上渠道。我们看好公司未来通过品类扩张和渠道加强带来的营收增长和华润管理体系下的协同优化。预计公司2024-2026年实现营收50.02/56.17/64.12亿元，分别同比增长14%/12%/14%；实现归母净利润8.02/9.27/10.8亿元，分别同比增长13%/16%/17%；对应PE估值分别为18/16/14X，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险