华西证券-宏观点评报告：从6月PMI看宽货币加码-240630

　　据统计局，6月制造业PMI 49.5，持平五月，连续两个月处于收缩区间；非制造业商务活动指数为50.5，环比回落0.6pct。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】如何看待6月PMI数据？

　　第一，生产端维持扩张。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）6月制造业PMI生产分项环比回落0.2个百分点至50.6，仍处于扩张区间。非制造业PMI商务活动指数降至50.5，为年初以来低点。综合PMI回落至50.5，同样为年初以来低点。二季度综合PMI平均值51.1，较一季度的51.5下滑0.4个百分点，指向二季度生产端边际放缓。

　　第二，需求不足问题仍突出。据物流与采购联合会企业调查显示，反映市场需求不足的制造业企业比重为62.4%，较前月上升1.8个百分点。从订单分项来看，制造业新订单下降0.1个百分点至49.5，新出口订单维持48.3，在手订单下滑0.3个百分点至45.0。采购量也下滑0.8个百分点。出口订单连续两个月处于较低位，需要关注接下来出口是否出现波动。而海外部分数据也指向全球贸易似在放缓。6月越南出口同比增长10.5%，低于市场预估的13.8%。6月欧元区制造业PMI降至45.6，低于预期值48.0和前月的47.3。而且，非制造业也面临需求不足的困扰。物流与采购联合会企业调查显示，6月份，非制造业反映市场需求不足的企业比重升至62%以上。而今年上半年反映市场需求不足的企业比重均值为59.6%，也明显高于去年全年平均水平53.7%。

　　第三，价格整体较弱。制造业出厂价再度回落，服务业价格创近一年新低。6月制造业出厂价回落2.5个百分点至47.9，再度回落至荣枯线之下，原材料价格也回落4.2个百分点至51.7。这指向6月PPI环比也有可能再度转负。而制造业产成品库存回升1.8个百分点至48.3。价格和库存均印证订单整体偏弱。相比于上游原材料行业，中下游提价更为困难，经营压力或相对更大。而非制造业销售价格分项也在回落，建筑业和服务业分别下降0.7、0.1个百分点，均低于荣枯线。其中服务业价格降至47.4，为去年7月以来低点。这指向6月CPI服务环比可能仍然偏弱。

　　第四，非制造业整体回落。新订单、销售价格和从业人员分别回落0.2、0.2和0.4个百分点。服务业PMI在五一假期需求集中释放后，接触型消费相关服务业活动在高基数的基础上回落。今年以来假期消费火热，与零售增速较低、CPI环比弱于季节性形成对照，这指向消费并非全局改善，旅游向好的同时，并未有效带动其他日常消费需求。建筑业新订单仍维持44.1的偏低位，可能受到多个因素影响，一是新增专项债发行慢于往年同期，资金到位情况可能尚未明显好转；二是地产投资继续放缓。而南方多地出现强降雨也拖累了建筑业表现。

　　第五，非制造业从业人员分项继续放缓。建筑业就业人员分项降至42.9，是2020年3月以来最低。服务业就业人员分项回落至46.3，是去年2月以来最低。制造业就业人员持平于48.1。从PMI数据来看就业市场仍有较大的提振空间。

　　总体来看，PMI显示生产放缓，需求相对不足，价格整体回落。接下来关注南方强降雨过后，随着政府债资金到位，需求端是否出现明显改观。如7月需求仍相对不足，可能需要政策适度加力，加大逆周期调节力度，促进经济形成正向循环。

　　对于权益市场而言，在制造业出口订单连续第二个月维持低位的情况下，可能需要关注出口逻辑的边际变化。而涨价逻辑仍然未出现积极变化。

　　对于债市而言，6月PMI基本延续了5月的特征，反映生产和需求端仍在边际放缓，不过这可能已经是债市的价内信息。接下来关注两个方面，一是受益于6月末的财政支出，7月初资金面有望进一步转松，债市在6月底已经进行提前定价，7月上旬是资金宽松的验证阶段。二是7-8月逆周期调节政策加码的可能性。3月以来，综合PMI产出分项从52.7逐月回落至50.5，制造业新订单也逐月回落至49.5，非制造业新订单震荡回落至46.7。经济读数环比趋于放缓，尽管二季度同比基数较低，实现5%增长目标难度不大，但持续偏低的环比增速，会使得下半年实现目标的难度加大。因而我们需要关注7-8月政策加码的可能性。

　　风险提示

　　货币政策出现超预期调整。如国内经济超预期放缓、或海外货币政策超预期变化，国内货币政策可能出现超预期调整。流动性出现超预期变化。如国内经济数据持续超预期，流动性相应可能出现超预期变化。