天风证券-上海家化-600315-线下承压，静待经营策略优化&组织架构调整后拐点释放-240321

　　事件：

　　公司发布2023年报，23年营收65.98亿元，yoy-7.16%，归母净利润5.0亿元，yoy+5.93%，扣非后归母净利3.15亿元，yoy-41.82%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单Q4营收15.06亿元，yoy-14.04%；归母净利润1.06亿元，yoy-33.31%；扣非后归母净利0.16亿元，yoy-90.49%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　财报重点：

　　1）营收端：

　　分品类看，23年①护肤19.94亿，yoy+0.98%。玉泽通过皮肤屏障自修护，建立差异化竞争优势，专为油敏肌研制的油敏霜23年4月上市，全年开票突破1亿，快速成为品牌贡献TOP2 SKU。佰草集聚焦四大系列产品线，核心人群占比增长了44.3%，高端产品线（抗老、修护、美白）占比达70%。②个护家清25.41亿元，yoy-4.88%，商超渠道承压。③母婴营收18.56亿元，yoy-13.35%，主要受海外市场出生率下降及海外高通胀消费下降影响。

　　分渠道看，23公司整体线上营收28.10亿元，yoy+0.85%，线下营收37.8亿元，yoy-12.4%，线上渠道表现分化，传统电商面临下滑压力，以抖音为代表的兴趣电商引领增长。

　　2）费用端，2023期间费用率53.62%，同增5.35pct，其中销售/管理/财/研发分别为41.98%/9.34%/0.07%/2.22%，同比+4.66/+0.50/+0.22/-0.03pct。

　　3）成本端，2023毛利率58.97%，同增1.85pct，主要系高毛利的护肤类目销售提升以及个护家清&母婴品类毛利率提升。

　　投资建议：组织调整持续优化，公司调整内部组织结构，设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部。对中高层团队进行优化调整，引入外部优秀人才，并加强年轻化人才梯队建设。看好架构调整下组织效率进一步激活、公司运营质量进一步提升。考虑海外阶段性承压，我们将24-25年归母净利润由6.9/8.1亿元下调至6.1/7.1亿元，对应PE22/18x，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧、行业景气度下行、新品推广不及预期