银河证券-非农就业口径调整并超预期，但时薪仍在缓和-230204

　　新增就业大幅高于预期，失业率降低至3.4%，注意统计口径造成的噪音

　　1月新增非农就业51.7万人，大幅超出18.5万人的市场预期，失业率从3.5%降低至3.4%的低位，是1969年以来最低水平。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】非农时薪同比增速4.43%，环比增速0.30%，均放缓；同时12月时薪增速上修至同比4.80%和环比0.40%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）劳动参与率上行0.1%至62.4%，55岁及以上参与率下滑0.1至38.7%。需要注意的是，BLS在年初对非农数据的统计口径做出调整，所以本月数据噪音较大，数据可比性会受到影响。

　　新增就业集中在服务类，时薪增速仍在缓慢下降，强就业、弱薪资的组合可能没有那么糟

　　新增的51.7万人中，商品生产多增4.6万人，而服务生产多增39.7万人，显著高于前两个月并受到了NAICS调整的明显影响。剔除政府影响后，私人非农就业新增44.3万人，比12月的26.9万人仍明显加快。由于行业结构的调整，新增非农就业数据的噪音较大，可比性降低，但仍反映出劳动市场韧性。美联储关注劳动数据主要由于对“工资-物价”螺旋的担忧，因此工资增速才是劳动市场的核心变量，在工资增速继续小幅放缓的情况下，新增就业的强劲对美联储不一定是坏消息，也可能是未来“弱衰退”或“软着陆”的证据。

　　薪资更值得关注，美联储在上半年结束加息的概率依然较高

　　就业人数大增和薪资继续放缓有所矛盾，我们倾向于薪资数据质量更高。从薪资角度看，服务业放缓慢于商品类，但仍处于下降的过程中。工资增速所对应的通胀中枢仍会在上半年继续下行，这是由于上半年CPI回落主要由能源和商品部份带动，不会使美联储加息更久。薪资模型显示目前ECI、非农时薪和亚特兰大联储工资跟踪的同比增速所对应的核心通胀在3.5%-4.1%之间。在美联储保持高利率不变，导致工资缓慢下行的假设下，2023下半年核心通胀可能在3%-3.5%的水平。而基于菲利普斯曲线斜率抬升的物价模型也在暗示中期通胀中枢可能在3%上方。

　　关于资产的判断

　　美股整体的盈利底部还未到来，科技企业盈利数据下滑，短期仍有一跌，但是需要注意能源和材料类企业可能是利润下滑的主因，前期利润已经下降较多的可选消费和通信等板块可能存在结构性机会。美元长期仍处于震荡下行通道，但是短期市场对主要央行的鸽派预期、个别月份数据超预期的可能、缩表继续、美元指数前期的过快下跌都是支持小幅反弹的因素。美债面临和美元相似的逻辑，弱衰退和软着陆预期的提前定价可能会因数据而波动，但中长端美债的长期配置价值仍在。