东吴证券-食品饮料行业跟踪周报：一次积极的情景测试，近期普飞批价波动思考-240415

　　引言：3月下旬以来茅台酒批价加速下探，对批价下行担忧于最近1周集中爆发，并引发市场对高端酒消费需求疑虑加深。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】对比近期茅台非标价格走势，我们认为茅台量价存在稳健需求支撑，营销端茅台调节工具箱丰富、大商渠道配合度高，对茅台销售兑现无需悲观。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）当前茅台股价已充分反映悲观情绪，认为后续股价走势具备较强安全边际。

　　短期情绪放大波动，茅台护盘迅速批价修复。3月下旬以来，普飞原箱/散瓶批价最低跌至2790元/2510元，自3月下旬以来分别下跌约190元/180元，边际下探加快，引发行业需求担忧。对比2024年非标放量主力产品生肖、精品，24Q1二者经销渠道投放增加较多（主要集中在12月），但3月以来二者批价同比/环比均保持稳定，侧面说明超高端供给增量仍有一定的需求承托，普飞批价的异常波动更多系投放节奏及渠道情绪因素。近期375ml巽风茅台酒上线引发经销渠道担忧（1是规格可参与正式宴席（含商务）；2是价格偏低，3是虽然投放规划尚不明确，但渠道普遍预期量级较大，在千吨以上），担心该产品或将实质性分流普飞标准装需求，对普飞价格体系形成较大冲击。另外3月底至4月初普飞集中投放，也在一定程度上导致短期供需承压。伴随茅台公司稳价举措迅速推进，本周普飞批价快速修复至2600元上方。

　　经销渠道指挥若定，茅台量价无需悲观。本次茅台批价止跌修复，核心原因在于大商对茅台稳价举措保持高配合度，在茅台庞大的渠道利润体量面前，经销渠道“指哪打哪”，共同为普飞量价提供有力支撑。往后看，在茅台每年投放增量有限的背景下，茅台销售调控手段丰富，未来供需及量价表现无需悲观。1）短期来看，预计375ml巽风茅台酒放量可控，对普飞批价压制有限。伴随巽风平台季节系列文化酒逐步上线，认为375ml肩负巽风平台销售额的压力不大。2）中期看，茅台公司对普飞批价关注度高，销售调控手段丰富，并且茅台大商稳价能力与配合意愿皆强，将有利保障茅台量价表现。3）长期看，未来伴随多场景、多维度的白酒消费培育，茅台经销、直销渠道在挖掘需求增量、优化供需匹配方面共同发力，有望开创更好局面。

　　当前茅台估值已具备较强安全边际。1）PE估值：将24年普飞出厂价还原至2500元，24年茅台实际归母净利润约1293亿元，对应24年PE约为16倍，已位于板块个股中偏低位置，与五粮液估值相同，具备底部支撑。2）DCF估值：假设茅台到2035年销量维持每年3~4千吨增量，每年吨价增幅约3~5%，此后增速将逐步放缓至永续增速2.5%，以WACC=7.7%贴现得到每股合理价值为2977元，对应市值约3.74万亿元。当前茅台股价（4月12日收盘价1634元）对应贴现率为11.4%，该隐含贴现率已较为接近此前2022年10月茅台股价跌破1400元所对应的水平。

　　板块投资建议：全年站高看远，认为板块向下有估值支撑，向上机会与空间兼具，基本策略是优质低估值成长白酒+高股息+风险释放充分的成长/类拐点标的。白酒推荐操作进化、动销积极的：泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒，建议关注：珍酒李渡、伊力特。大众品，看好盐津铺子、劲仔食品、天味食品；其次安井食品、中炬高新。啤酒推荐：青岛啤酒、华润啤酒。餐饮推荐：海底捞、九毛九。高股息推荐：伊利股份、双汇发展、养元饮品、颐海国际。建议关注：三只松鼠、香飘飘、洽洽食品。

　　风险提示：场景复苏不及预期、产品动销不及预期、食品安全风险。