中原证券-绿的谐波-688017-三季报点评：行业低迷业绩承压，人形机器人打开未来需求空间-231114

　　投资要点：

　　绿的谐波发布2023年三季度业绩公告：2023年前三季度营收约2.54亿元，同比减少26.26%；归属于上市公司股东的净利润约7250万元，同比减少43.36%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　行业低迷，三季报业绩承压

　　2023年前三季度营收约2.54亿元，同比减少26.26%；归母净利润约7250万元，同比减少43.36%，扣非归母净利润6648万，同比减少36.78%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　其中，第三季度实现营业收入8244万元，同比下降18.42%，环比下降0.71%；归属股东净利2185万元，同比下降39.88%，环比下降15.90%。

　　公司业绩下滑主要原因是工业机器人行业下游需求放缓，行业竞争加剧，公司产品销量下降所致。根据国家统计局的数据显示，2023年7-9月工业机器人产量当月同比分别为-13.3%、-18.6%、-14.3%，较上半年跌幅扩大。三季度行业增速放缓，减速器需求承压。

　　行业低迷毛利率下降，盈利能力下行

　　2023年三季报公司毛利率41.73%,同比下滑9.44个百分点，环比2023H1下降0.62个百分点。毛利率下降的主要原因是3C、半导体、电子等产业为主的行业景气下滑，工业机器人行业低迷，减速器竞争加剧。

　　2023年三季报公司净利率29.08%，同比下降8.21个百分点，环比2023H1下降0.9个百分点。主要原因是毛利率下降明显。

　　2023年三季报公司加权ROE为3.69%，同比下降3.16个百分点。

　　谐波减速器国产龙头，中长期受益国产化推进

　　公司是专业从事精密传动装置研发、设计、生产和销售的高新技术企业，产品包括谐波减速器及精密零部件、机电一体化执行器、微型电液伺服装置、智能自动化装备等，广泛应用于工业机器人、服务机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备、新能源装备等高端制造领域。公司在国内率先实现了谐波减速器的工业化生产和规模化应用，打破了国际品牌在国内机器人谐波减速器领域的垄断。根据公司2022年报披露：2021年公司在国内谐波减速器市场份额达到24.7%，仅次于行业龙头哈默纳克35.5%，排名行业第二。

　　减速器是工业机器人核心零部件，成本的主要构成部分。机器人减速器国产化率仍然较低，国际纳博特斯克、哈默纳克等巨头仍占据主要市场份额，从中长期看，国产减速器仍具有较大的国产替代空间，绿的谐波是国产谐波减速器龙头企业，中长期有望受益机器人减速器核心零部件的国产替代。公司充分利用资本市场募集资金扩产，充分利用技术优势和规模优势抢占市场。根据公司2023年8月22日公告《关于绿的谐波向特定对象发行股票审核中心意见落实函的回复报告（修订稿）》披露信息显示：公司IPO、定增等几大募投项目达产后，公司产能将增加至179万台/年（159万台减速器+20万台机电一体化产品），是公司2022年谐波减速器产量27.70万台的6.63倍（减速器产能5.74倍）。公司产能的快速扩张有利于公司顺应行业发展，进一步扩大市场份额，利于推进机器人减速器国产化的进程。

　　人形机器人进入快速发展期，打开谐波减速器成长空间

　　工信部印发《人形机器人创新发展指导意见》，提出到2025年，人形机器人创新体系初步建立，“大脑、小脑、肢体”等一批关键技术取得突破，确保核心部组件安全有效供给。到2027年，人形机器人技术创新能力显著提升，形成安全可靠的产业链供应链体系，构建具有国际竞争力的产业生态，综合实力达到世界先进水平。

　　人形机器人集成了人工智能、高端制造、新材料等先进技术，有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，将深刻变革人类生产生活方式，重塑全球产业发展格局，市场空间极大。谐波减速器体积小，负载轻、传动比大，广泛应用于人形机器人小臂、腕部、手部。人形机器人因为较高的动作要求，自由度数远高于传统工业机器人。以特斯拉optimus机器人为例，一共有40个自由度，较传统工业机器人3-6个自由度相比提高了一个数量级，意味着单个机器人中减速器的应用数量也将明显增加。人形机器人进入快速发展时期，给谐波减速器行业带来更大的成长空间。

　　盈利预测与估值

　　公司是国产谐波减速器龙头企业，中长期受益工业机器人减速器国产替代，同时，受益人形机器人进入快速发展时期，谐波减速器在人形机器人中应用更多，价值量更大，人形机器人给谐波减速器行业带来更大的市场空间。我们预测公司2023年-2025年营业收入分别为3.87亿、5.41亿、7.82亿，2023-2025年归母净利润分别为1.08亿、1.66亿、2.47亿，对应的PE分别为222.45X、144.32X、97X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示：1：工业机器人需求不及预期；2：人形机器人市场发展不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率下滑；4：机器人传动执行技术路线发生变化。