中信证券-佰仁医疗-688198-投资价值分析报告：动物源性植介入器械国产领导者-231218

　　从行业前景、商业模式、竞争格局、发展空间多个维度上看，佰仁医疗均有良好前景：1）行业前景：从机械瓣到生物瓣，我国市场升级在即；2）商业模式：依靠循证医学证据和整体解决方案建立品牌黏度；3）竞争格局：外资市占率90%，国产替代空间大，佰仁凭借其先发优势有望脱颖而出；4）发展空间：以原创技术为核心，业务延伸拓展价值大，我们测算内资龙头远期（2031年）市值有望超700亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为公司2024年合理估值为205亿元，对应目标价150元，首次覆盖，给予“买入”评级。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　▍深耕动物源性植介入器械，成就国产领军企业。公司自2005年成立起就专注于动物源性植介入器械，覆盖心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗以及外科软组织修复三大领域，已形成覆盖全身多部位病变治疗的产品布局。疫后公司业绩复苏趋势明显，23H1实现营业收入1.68亿元、归母净利润0.44亿元，心脏瓣膜置换与修复板块表现亮眼，正在成为拉动业绩增长的主要驱动力。创始人、董事长金磊博士为行业领军人物，在其带领下公司研发实力强悍。

　　▍从机械瓣到生物瓣，我国市场升级在即。人工心脏瓣膜已有60余年历史，经历了从机械瓣到生物瓣的发展过程，牛心包瓣优势明显，介入技术正在兴起。耐久性是生物瓣的核心评价要素，其关键技术是瓣叶组织的抗钙化，效果需要通过长时间的临床实践来检验。根据国家心血管病中心《中国心血管健康与疾病报告2022》，我国有2500万例瓣膜性心脏病患者，目前仍以机械瓣占据主导，未来在人口老龄化、生活质量要求提升、循证医学证据积累等因素驱动下将向生物瓣逐渐过渡。根据公司公告，目前外资占据我国市场90%的份额，国产替代空间巨大。

　　▍原创技术为核心，平台化布局潜力巨大。公司原创游离羧基配位化合物交联技术，可与爱德华戊二醛交联技术分庭抗礼，构筑起组织抗钙化的核心竞争壁垒。根据公司公告，公司拥有国内唯一具有长期大组随访数据的生物瓣产品，先发优势显著。以核心技术为依托，公司纵横拓展业务范围，打造动物源性植介入器械平台型企业，形成覆盖全身多部位病变治疗的布局。公司通过丰富的产品层次支撑长期可持续发展，我们测算内资龙头远期（2031年）市值有望超700亿元。

　　▍风险因素：新产品研发进度不达预期风险；现有产品竞争力下降风险；现有产品竞争力下降风险；创新产品的市场开发风险；动物源性植介入医疗器械行业的强监管风险；高值医用耗材行业政策变化风险。

　　▍盈利预测、估值与评级：公司是动物源性植介入器械国产领导者，龙头地位稳固，发展前景广阔。我们预计公司2023-2025年收入分别为4.03亿/5.99亿/9.01亿元，分别同比增长36.5%/48.6%/50.6%；归母净利润分别为1.41亿/2.06亿/3.10亿元，分别同比增长48.0%/46.5%/50.0%，现价对应PE 126/86/57倍。综合绝对估值法和相对估值法，我们认为公司2024年合理估值为205亿元，对应目标价150元，首次覆盖，给予“买入”评级。