山西证券-中国中免-601888-库存改善、盈利能力提升，出入境市场恢复或成主要助力-240425

　　事件描述

　　公司发布2024年一季度财报，期内实现营收188.08亿元/-9.45%，归母净利润23.06亿元/+0.25%，扣非归母净利润22.99亿元/+0.15%、非经常性损益主要系政府补助859.46万元，EPS1.11元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　事件点评

　　期内公司营收下滑主要系上年同期出行管控放松伊始，旅游消费热情较高带动离岛免税销售高基数。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024Q1公司营收小幅下滑、归母净利润与上年同期基本持平，主要系公司自2023年4月开始打击代购行为、更新会员积分规则、调整折扣力度、改善商品结构，逐渐提升客单价和利润率。期内公司存货17.59亿元，环比下滑16.45%，库存改善明显。

　　2024Q1公司盈利能力持续提升。期内公司毛利率33.31%/+4.31pct，环比2023Q4提升1.27pct，主要系1）出入境客流回升带动机场免税业务恢复，公司线下消费占比提升；2）商品结构优化，高毛利率产品香化精品占比提升；3）去年同期受人民币汇率波动影响采购成本增加，致使毛利率有所承压，本期汇率波动管控良好、盈利能力同比改善。净利率12.95%/+1.08pct，环比2023Q4提升1.91pct。整体费用率14.71%/+4.19pct，其中销售费用率12.84%/+2.98pct系机场业务逐渐恢复、租金费用较上年同期增加；管理费用率2.53%/+0.38pct；财务费用率-0.66%/+0.83pct系上年同期汇兑损益较高。经营活动现金流净额53.02亿元/-28.59%。

　　投资建议

　　清明假期国际及地区航班实际执行客运航班量同比增长125%，已恢复至2019年同期近七成。出入境客户有序恢复，同时机场租金降低、口岸渠道盈利能力和价格竞争力具有提升空间。继续看好公司作为旅游零售龙头受益于出入境客流恢复和市内免税店政策，维持消费赛道中较高行业增速能力。我们预计公司2024-2026年EPS分别为3.94\4.71\5.8元，对应公司4月24日收盘价72.29元，2024-2026年PE分别为18.4\15.4\12.5倍，维持“买入-B”评级。

　　风险提示

　　宏观经济波动风险；离岛免税政策变化风险；消费者购买力不及预期风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。