华西证券-芯源微-688037-涂胶显影突破垄断，尽享充裕市场空间-230606

　　主要观点:

　　芯源微2022年营收增长67.12%，三年复合增长率约为87.3%，我们认为公司作为国内涂胶显影设备和单片式湿法设备头部企业，将在半导体设备国产化的趋势下快速发展。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　涂胶显影设备国内厂商独家，突破日系厂商垄断

　　根据中商产业研究院，当前中国大陆涂胶显影市场日本厂商TEL、DNS占据了超过95%市场，芯源微是国内唯一上榜的企业。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）根据公司年报，2022年公司前道涂胶显影机签单实现了快速放量，其中offline、I-line、KrF机台均实现批量销售，完成晶圆加工环节28nm及以上工艺节点全覆盖。随着公司产品的不断成熟，同时叠加国际贸易的不确定性增强，国内越来越多的晶圆厂正在加速公司前道涂胶显影机的导入进程。

　　我们认为芯源微在涂胶显影技术处于国内领先，并不断升级精进，涂胶显影设备一般与光刻机紧密配合，积累的技术经验也是芯源微重要的竞争壁垒。面对广阔的市场空间，涂胶显影设备国内市场份额有望实现快速提升。

　　前道物理清洗行业领先，化学清洗持续研发

　　芯源微前道单片式物理清洗设备可用于28 nm及以上工艺节点，凭借其高产能、高颗粒去除能力、高性价比等优势受到下游客户的广泛认可，并确立了市场领先优势。目前在清洗领域化学清洗占主流。芯源微尝试拓展产品线，在化学清洗品类寻求突破，研发在28nm以下工艺节点的应用。我们认为芯源微在巩固物理清洗的基础下，积极探索更广阔的化学清洗市场，打开了未来成长空间。

　　在手订单充足，扩产有望与需求同时放量

　　据公司公告，2022年底，芯源微已有约5.84亿元合同负债，在公司产能近乎维持满产情况下，合同负债大幅增加表明公司在手订单量充足。根据公司公告，2022年芯源微新签订单22亿元，我们认为，下游厂商持续扩产有利于芯源微获得持续批量订单。根据公司官网显示，上海临港厂区将于2023年第四季度竣工。我们认为，届时公司产能将大幅提高，外加下游厂商设备需求量旺盛，在手订单及新签订单将实现快速放量，营业收入有望同步放量增长。

　　投资建议: 

　　我们认为涂胶显影和清洗设备将为芯源微未来主要的营收增长点。公司在涂胶显影市场拥有强大的竞争力，当前国内市场被日系厂商占据绝大部分市场，未来芯源微有充分替代空间。清洗设备进军更广阔的化学清洗市场，有望实现放量增长。

　　1.涂胶显影设备

　　根据公司年报，2019-2022年公司光刻工序涂胶显影设备营收复合增长高达89%，我们认为芯源微本身具备国内领先的涂胶显影技术水平并不断提升，国内拥有大量的替代空间，看好营收持续快速增长。

　　2.清洗设备

　　根据公司年报，2019-2022年公司单片式湿法设备营收复合增长高达79%，其中清洗设备为重要的一部分。我们认为芯源微在单片式物理清洗设备已经取得一定成绩，在拓展化学清洗市场后，有望实现更快的增长。

　　预计公司2023年-2025年分别实现收入为18.99亿元、28.14亿元和38.81亿元，分别实现归母净利润为2.68亿元、3.94亿元和5.23亿元，对应EPS分别为2.88元、4.24元和5.63元，对应2023年6月05日收盘价289.40元/股，2023年-2025年PE分别为100倍、68倍、51倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

　　风险提示

　　国际贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；公司技术研发与新产品推广不及预期；行业竞争加剧；半导体行业周期性波动风险。