中航证券-2023年宏观策略中期展望：安之若素，否极泰来-230628

　　核心观点

　　1.个人消费支出、政府消费和投资是一季度拉动美国GDP环比增长的主力。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】美国就业市场依然偏紧，但职位空缺多数来自于低薪岗位，收入对消费的带动效应预计会趋于减弱。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同时，美国家庭负债比率已基本修复完毕，后续信贷对消费的带动作用也可能趋弱。除消费可能走弱外，另一个经济重要支撑因素--政府财政支出也可能在债务上限法案的约束下趋于回落。

　　2.综合对美国消费和政府支出的判断，下半年美国经济增速进-步下滑或是大概率事件，在货币政策收紧、经济走弱的同时，美国通胀也难以坚挺，高通胀压力将进一步缓解。因此，预计下半年美国继续处于经济增长和通胀逐步下行的类衰退格局。在这一-情景下，美联储鹰派态度有望软化，年内不再加息并开启降息的可能依然存在。

　　3.国内方面，结合今年前5个月出口的趋势，预计我国2023年出口整体或下滑4%左右，6月之后月度增速可能持续为负，2023年外贸对经济的拉动作用将明显减弱,需更多依靠内需发力。

　　4.从历年前5个月和后7个月社零占全年社零比例角度推算，假设2023年1-5月社零占比录得疫情前10年均值，即39.14%，则2023年社零年度同比增速预计录+9.03%。波动节奏上看，结合2022年各季度基数变化，预计今年Q2、Q4社零将因去年低基数录得较高同比值。

　　5.房地产销售依然较低迷，主要原因有三:居民杠杆率已达历史高位;居民收入增速和信心尚未完全修复导致消费倾向下降，对于加杠杆购房的态度趋于谨慎;房价涨幅持续下滑甚至持续为负的预期下，居民加杠杆购房的意愿不充足。短期内政策层面能够激发居民购房意愿的因素是房贷利率的下行。若政策层面能进一步降低居民购房成本，则有望对商品房销售的改善起到推动作用。

　　6.通胀方面，在内需恢复速度较慢和外需较弱的预期下，CPI同比和PPI同比均较难出现显著上行。预计CPI同比Q3继续低位，Q4略有反弹,下半年同比中枢在+0.6%左右，PPI同比下半年或持续为负，但降幅有望缩窄，下半年同比中枢在-2.0%左右。

　　7.6月降息或预示着下半年货币宽松仍有空间，但人民币汇率承压令宽松政策的空间受限，同时货币政策边际效用有所减弱。综合考虑下，预计下半年可能再次降准，但进一步降息的空间有限，央行大概率会通过公开市场操作+MLF+降准+结构性工具等多种手段，保证市场流动性合理充裕。此外，须配合财政政策以提高货币宽松的效用。

　　8.下半年在稳增长政策加码的前提下，预计GDP环比动能将有所抬升，但绝对水平可能相较于往年正常年份仍处于偏低水平。我们预计Q2、Q3和Q4的GDP环比增速分别为0.5%、1.0%和1.1%,结合去年基数变化，对应Q2、Q3和Q4的GDP同比增速分别为7.4%、4.4%和4.9%，全年GDP同比预计为5.3%左右。

　　9.上半年A股表现较为分化，我们测算的上半年股市资金供需净额录得负值，显示资金流动性仍偏紧张，下半年有望出现改善。当前市场整体估值偏低，行业估值呈分化态势,人工智能链与汽车链估值较高，大金融、周期板块估值较低。当前主题投资仍处于较热状态，TMT、中特估的交易拥挤度较高。

　　10.当前整体市场估值已降至较低位，安全边际较高，下半年外部流动性及国内复苏节奏有望改善，存量博弈僵局或将被打破，2023年下半年A股有望开启上行周期。随国内稳增长政策进一一步加码，投资者对经济加速复苏的信心有望走强，市场风格或将更加均衡。板块方面, TMT板块在产业浪潮的带动下景气度长期无忧，下半年市场关注焦点或向有望逆境反转且拥挤度较低的大安全主线扩散，其中重点看好数据安全和国防军工。中特估概念股在经历前期回调后，由于其具有稳定分红的优势，有望继续受避险资金青睐，未来反弹空间仍较大。

　　风险提示

　　美联储货币紧缩力度超预期，进-步制约我国货币宽松空间

　　全球地缘政治事件影响超预期，我国对外贸易受到超预期影响

　　国内地产销售下滑超预期，对经济的拖累超预期

　　国内稳增长政策力度不及预期，经济走弱缺乏政策托底