华西证券-长期国债单日上行5bp+，怎么看怎么办-240425

　　资金面稳定，债市难言反转

　　回顾2016以来历次债市的大幅调整，均伴随着资金面的边际变化，当下资金面稳定，是避免债市连续大幅调整的基础。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单从央行的角度来看，在经历了去年10月末资金利率大幅波动之后，其维稳意愿或也在上升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）这种情况下，债市较难出现连续的大幅调整。

　　回调以前，债市正处于低杠杆的安全状态

　　在防止资金空转的背景下，今年以来资金利率平稳但偏高，伴随债市收益率下行，加杠杆套利空间不断缩窄，甚至倒挂，投资者纷纷降杠杆。当前市场或仍有1万亿元左右的杠杆空间，伴随调整之后，债市收益率抬升，息差空间扩大，杠杆可能重新成为非银机构重要的进攻手段，从而带动收益率转为下行。

　　政府债供给放量的冲击，或小于去年四季度

　　往后看，债市的核心矛盾仍然落在政府债的供给节奏上。根据我们的测算，政府债供给压力上升的月份主要是5-8月，单月净发行规模可能都接近或达到一万亿以上。对于政府债可能的连续放量，市场或担忧类似去年8-11月发生的债市调整。不过今年以来央行方面的配合态度积极，同时信用票息缺失，进一步加剧了资产荒，市场承接供给的能力相对上升。在这种背景下，后续资金利率上行幅度可能明显小于去年8-11月，对应各期限利率的调整空间可能也相对更小。

　　债市波动更多来自一致性预期，分歧之后又是机会

　　总体来看，目前债市的主要风险在于，过去一段时间市场越来越一致的看多预期。在票息低、资金利率不低的背景下，多数机构将风险暴露集中在久期端。不同负债条件，不同策略特征的资管类产品集中涌入久期赛道，容易提升交易盘的期限错配风险，一旦市场稍有风吹草动，卖出挤兑效应会显著增强。

　　本轮快速调整之后，市场分歧重新出现，后续债市会继续围绕政府债供给节奏和资金利率变化而博弈。从收益率的点位来看，30年国债即将回到MLF利率2.5%附近，2.5%可能是当前超长期限利率的合理点位。如果二季度降息未能落地，2.20%-2.35%或为10年期国债的波动区间。本轮单日调整幅度相对较大，悲观情绪快速释放，10年国债收益率重回2.30%左右的时候，长久期品种或重新具备配置及交易的价值。

　　风险提示

　　货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。