东吴证券-固收周报：如何看待MLF续作情况对债市启示？-240317

　　观点

　　如何看待MLF续作情况对债市启示？2024年3月15日，央行开展130亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.8%；同时，中标利率为1.8%的100亿元7天期逆回购到期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】此外，央行开展3870亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率为2.5%；当天，利率为2.75%的4810亿元MLF到期，单日净回笼910亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）资金面中性偏宽情况下，央行不释放过量流动性。从量角度来看，当日MLF加上逆回购的投放量与两者的到期量间整体维持中性关系，表明央行既不收紧资金也不希望“空转”情况加剧，预计中性偏宽政策基调将延续。价角度平价续作。我们认为不降息的原因有两点：从国内来看，国内一季度基本面数据受到春节因素的季节性扰动较大，叠加各类两会期间各类政策出台的效果仍有释放期；从国外来看，美联储降息时间点不确定且有推迟可能性，因此还未到降息时间点。综上所述，央行对宏观政策整体持中性态度，中期借贷便利与逆回购的投放量较为克制。债券收益率方面，当前10年期国债收益率已经下降至MLF利率下方，政策利率不下调或导致短端利率下行受阻，从而向长端的传导不畅，利率短期有过热后回调的可能性，但长期仍处于宽松周期，利率将继续下行。

　　美国2月CPI及PPI数据公布，后市美债收益率如何变化？我们认为美国经济韧性较强，Fedwatch所预示的降息路径，后续步伐放缓、步幅收窄的可能性仍较大，研判定性为“软着陆”预期下的周期中再调整，而非开启降息周期，后者对应“硬着陆”。因此，美债收益率中期看向4%-4.25%区间，维持高位震荡，易下难上，结合增量数据，思考如下：（1）美国2月CPI再超预期，能源、二手车和卡车分项起关键作用。3月12日公布的CPI数据显示，美国2月CPI同比涨幅从1月的3.1%上升至3.2%，高于预期值3.1%；CPI环比上升0.4%，高于前值0.3%，符合预期。核心CPI同比上涨3.8%，预期值3.7%，前值3.9%，为2021年5月以来最低水平；核心CPI环比上涨0.36%，预期值0.3%，前值0.39%。分项来看，能源、二手车和卡车上涨对本次CPI的超预期升温起关键作用。能源同比有所反弹，环比大幅上升；核心商品中的二手车和卡车同比、环比均边际大幅回升。CPI数据公布后，美债10Y上行约4bp至4.136%，超预期通胀为美联储在近期内推迟降息提供理由。（2）PPI超预期上涨，美国通胀压力持续。美国2月PPI同比增速从上月的1%上升至1.6%，高于预期值1.2%，并创2023年9月以来新高；环比上升0.6%，高于预期值及前值0.3%。2月核心PPI同比上涨2%，预期值1.9%，前值2%；核心PPI环比上涨0.3%，预期值0.2%，前值0.5%。分项来看，能源价格高企是2月PPI超预期上涨的主要原因，其价格指数环比上涨4.4%，贡献了2月商品类PPI约70%的涨幅。PPI公布后美债10Y迅速反弹至4.20%，日内升约10bp。PPI再次加速上涨表明美国通胀形势依然严峻，美联储或需在更长时间内维持高利率水平。（3）通胀反弹或将打击降息预期，美联储降息更加谨慎。CPI数据公布后，富国银行高级经济师表示，美联储需见证通胀率重新下滑才会树立降息决心，首次降息发生在夏天的可能性增加。巴克莱银行美国经济学家普贾·斯里拉姆表示，2月数据“可能会削弱美联储对通胀正迅速接近2%目标的信心”。受2月美国超预期通胀数据影响，截止3月16日，Fedwatch预期2024年3月降息25bp的概率仅为2%，上周为4%；5月份降息的可能性仅为6.4%，而上周为24.1%；6月份降息的可能性为58.8%，上周为73.4%；7月份降息的可能性为77.6%，上周为91.5%，降息预期进一步递延。

　　风险提示：宏观经济增速不及预期、全球“再通胀超预期”、地缘风险超预期。