民生证券-润本股份-603193-首次覆盖报告：驱蚊赛道国货龙头，婴童护理业务打开增长空间-240320

　　润本股份：驱蚊&个护行业领先企业，定位驱蚊+婴童细分赛道实现差异化竞争。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】润本品牌创立于2006年，主要从事驱蚊和个护产品的研发、生产和销售。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司把握新零售时代发展机遇，发挥研产销一体化优势，成功打造出驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。根据公司招股书，22年公司驱蚊产品在驱蚊市场的份额约5.0%，婴童护理产品在婴童护理市场份额约1.9%，公司在驱蚊和婴童护理细分行业较分散的市场竞争格局下均取得较高的市占率，市场认可度较高。23年公司在上交所主板上市，计划使用9.03亿元募资建设新工厂和品牌渠道等，募投项目完成有望进一步提升公司竞争力。

　　驱蚊/婴童护理行业稳健增长，儿童消费市场贡献主要动力。1）驱蚊杀虫行业：灼识咨询数据显示，我国驱蚊杀虫行业市场规模从17年的51.8亿元增至22年的74.6亿元，对应CAGR为7.6%；2027年市场规模有望达101.7亿元，对应22-27年CAGR为6.4%。近年来，母婴群体对安全、温和性的驱蚊用品的需求增加带动儿童驱蚊市场快速发展，华经产业研究院数据显示，我国儿童驱蚊消费市场规模从16年的3.9亿元增至19年的9.0亿元，24年有望达21.7亿元。竞争格局方面，中国驱蚊杀虫行业竞争格局较为稳定，12-21年我国驱蚊杀虫市场CR5~60%。2）婴童护理行业：欧睿数据显示，08-19年，中国婴童护理市场规模从54.2亿元增至258.5亿元，对应CAGR为15.3%；20年受新冠疫情、生育率下滑等多因素影响，婴童护理行业市场规模增速略有下滑；中长期来看，受益于国民收入水平持续提高、精细化育儿意识提升等因素驱动，中国婴童护理市场规模有望在27年达到490.7亿元，对应22-27年CAGR为9.7%。竞争格局方面，在国内新兴品牌快速成长以及外资品牌的加入下，我国婴童护理市场行业竞争加剧，行业集中度降低，欧睿数据显示，13-22年我国婴童护理市场CR5从43.3%降至16.3%，CR10从53.5%降至26.2%。我国婴童护理市场目前处于增长阶段且呈现多元化、精细化发展趋势，行业格局尚未稳定，短期看竞争格局将随入局者的增加进一步分散。

　　“丰富产品矩阵+全渠道销网布局+重研发与促产能”，公司护城河持续拓宽。1）产品矩阵持续丰富，满足消费者多样化需求：公司坚持“大品牌、小品类”战略，以驱蚊作为市场切入点，迅速拓展至更为广阔的婴童护理及精油市场，推出驱蚊喷雾、卫生湿巾、皴裂膏、精油香圈等新型产品，持续拓宽消费客群；同时产品原料合作默克、德之馨等国际知名供应商，定价卡位0~60元的高性价比价格带，具备较强的产品竞争力。2）线上“种草-直播-销售”+线下布局完善，打造全渠道销售网络：公司开拓天猫、京东等传统线上平台以及抖音、拼多多、快手等新兴平台进行产品销售，通过小红书进行内容“种草”，辅以抖音达人、天猫超头主播等带货，品牌知名度迅速提升的同时线上渠道收入持续增长，20-22年公司线上渠道收入贡献度分别为78.7%、77.7%、78.0%；未来，公司将继续以线上销售为主，积极增加商超、百货商店等线下实体店的合作家数，线上线下融合发展，实现对消费者群体全方位覆盖。3）重视研发布局夯实产品基础，自建生产基地保障产能：公司重视产品研发和技术创新，截至22年末，公司开发6项自研技术，储备9余项研发项目，全方位赋能产品推陈出新。同时，公司自建广州、义乌两大生产基地，打造56条自动化生产线，实现80%+的产品可自行生产，快速响应客户需求。

　　投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.16、2.89、3.61亿元，同比增速分别为35.0%、33.9%、24.9%，3月20日收盘价对应PE为31X、23X、19X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：电商平台销售相对集中；新品研发不及预期；募投项目进展不及预期