开源证券-宏观经济点评：再平衡视角理解设备更新和消费品以旧换新-240321

　　事件：2024年2月23日，中央财经委员会第四次会议研究部署“推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新”；3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（以下简称《行动方案》）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　从政策背景来看：一是落实落细中央经济工作会议的要求，释放了扩大有效需求的积极信号。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）二是以科技创新引领现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。三是政策思路更重视“两条腿”走路，引导供需形成协同。

　　落地措施关注资金支持+推进机制

　　(1)设备更新可能围绕“资金支持激励+准入机制引导+标准提升行动”三大机制。资金支持：可参考发改委指导意见，主要包括专项再贷款、财政资金、商业银行贷款、结构性减税降费、企业绿色债券、上市融资和再融资等。推进机制：2024年1月20日发改委等部门发布《重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2024年版）》，在生产销售、资金支持、政府采购等方面施加节能水平限制，且国务院后续将实施相应标准提升行动。

　　(2)重视供给侧优化效应。制造业投资周期通常发生于产能利用率上行阶段，如2002-2006、2010-2011、2016-2018、2021年。当前我国产能利用率不高，工业企业库销比持续上行，“节能水平限制”的增量意义在适当出清高耗能和老旧产能，优化供给+消费品以旧换新刺激需求，从而缓解部分行业的产能过剩问题。

　　(3)消费品以旧换新以补贴激励为主，遵从消费者主观意愿。中央财经委会议新增了“要坚持中央财政和地方政府联动”的提法，指向中央财政补贴将参与以旧换新。参考2009年，家电以旧换新补贴资金由中央财政和省市财政共同负担，分别承担80%、20%。

　　设备更新受益行业的2条线索

　　(1)设备工器具购置占比：占比高以及近年来占比提升较快的行业可能设备更新体量更大。测算显示，主要为通信计算机电子、电热、电气机械、化学制品、煤炭等。表面上一块是新质生产力，一块是能源（电热、煤炭），实际上两者具有内在关联。新质生产力中电新和AI带来增量用电，经济结构从老“高耗能”转向新“高耗能”，反而增加了对老能源的需求，供给相对偏紧的煤炭（火电）近年来持续获取超额收益。

　　(2)电耗强度：根据发改委节能水平机制倒推，电耗强度上升较快的行业可能存在节能减排更新需求。我们测算了三产和各工业行业的电耗强度，潜在需求主要在水、有色冶炼、油煤、非金属矿物制品、化学制品、纸制品、电气机械等，共性似乎体现为产能相对过剩、供需结构不佳。

　　经济影响：对投资、消费的合计拉动或近万亿

　　(1)设备更新或拉动投资额超3300亿元。测算2022年工业+农业占设备工器具购置的85.8%，若2023年仍延续该比例，则2023年全社会设备投资规模为5.71万亿元，2023-2027年化复合增速约5.7%，对应2024年增量设备更新投资额或超3300亿元。且1-2月设备工器具购置累计同比+17%和企业中长期贷款延续韧性，设备更新动能初现端倪。

　　(2)设备更新或拉动企业贷款3000-6000亿元。（前）银保监会指出“截至2023年1月31日已签约部分领域设备更新改造项目贷款金额2989亿元”。考虑到本轮资金支持+节能机制，预计拉动设备更新贷款有望超过2022Q4，若按1-2倍则为3000-6000亿元。

　　(3)消费品以旧换新拉动社零消费或超8倍。2010年汽车以旧换新补贴资金64.1亿元、拉动新车消费496亿元、拉动倍数7.7倍，2009至2011年全国家电以旧换新补贴约375亿、拉动直接消费3420亿元、拉动倍数9.1倍。假设2024年“消费品以旧换新”总财政补贴为1000亿元，则预计有望拉动社零消费约8000亿元、提振2024年社零增速1.7个百分点。

　　风险提示：政策力度不及预期，美国经济超预期衰退。