东方证券-1月美国就业数据点评：强季节性继续铺垫回调介入机会-240207

　　研究结论

　　美东时间2月2日周五8:30，1月美国非农发布，1月美国非农就业新增35.3万，高于预期18.5万。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】时薪环比0.55%，高于预期0.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）失业率3.7%，低于预期3.8%。劳动参与率为62.5%，预期62.6%。数据大幅超预期。

　　本期就业数据的总量超预期和结构特征（集中在三大服务业）与此前别无二致。政府部门和私人部门分别新增3.6万人和31.7万人。私人部门中，依然由三大服务业贡献主要就业增量，教育医疗业、专业和商业服务、休闲酒店业，分别新增11.2万人、7.4万人和1.1万人。运输仓储业、零售业从前期就业疲软中略有修复，新增1.6万人和4.5万人。

　　本期数据关注重点在于1月数据的强季调因子影响：1月就业数据在季调前往往大跌，当月季调模型会对数据作大幅上修。2022-2024年1月份非季调非农新增就业人数分别为-280.8万人、-265.6万人、-263.5万人，经季节性调整平均上修规模306万人。此外，劳工部每年1月份都会有基于上年三月公布的全美工资普查（QCEW），做出年度基准修正，调整过去两年数据的统计误差，例如，本次数据发布时调整了2022年4月往后的非季调就业人数，季调参数基于原始数据调整也做出更新。1月数据本身季节性萎缩叠加年度基准修正对于季调参数的影响导致1月就业数据波动剧烈，结果是：①1月数据与前值不可比；②如当年季节性弱于往年，则季调因子会导致超调；③1月份数据容易产生巨大的预期差。

　　薪资和收入：我们将总工时和时薪的变化加总作为名义劳动报酬收入的代理指标，计算显示，1月平均时薪同比增速较前值小幅升至4.48%，但工时总量同比增速大幅下滑，仅录得0.26%，导致1月整体劳动报酬增长幅度由前值5.87%快速回落至4.75%。从前瞻指标空缺率/失业率来看，该指标领先薪资增速约12个月，近期继续回落。随着职位空缺数逐步下行，美国就业市场需求-供给缺口归零的均衡点临近，预计新增就业人数和薪资增速将延续放缓趋势。

　　数据后美债市场剧烈调整，10y美债收益率上10bp重回4%。根据联邦基金利率期货，降息预期被大幅推后，3月美联储降息的概率仅剩15.5%，5月美联储降息概率为52.6%，全年定价了约120bp的降息。

　　除开1月份特殊的季节性，本期就业数据确实与过去1个月的多数美国数据一样——超预期、反弹，背景是23年底以来降息预期抢跑对经济预期和活动的正向提振，随后一个星期，还有1月零售、1月CPI等核心经济数据待发布，仍需警惕经济预期的上侧风险。回望1年以前，美债收益率反弹行情一样是在1月非农后启动（23年1月新增51.7万），持续1个月10y yield上行65bp，直至SVB暴雷。

　　但今年1月底的FOMC后，过度乐观的降息预期已经被纠偏，如果其影响被排除，美国经济基本面此后将重回降速通道。另外，美国银行体系在流动性收缩、资产端压力上升背景下风险再度浮现，因此中期围绕经济下行、降息预期的交易尚未结束，美债、黄金的确定性会持续至降息落地、经济确认反弹，本轮数据反弹则更像是行情的中继。

　　风险提示

　　疫情对就业供需的扰动持续性难以预测。

　　后续就业数据非线性变化的可能性。

　　经济快速衰退对于就业形成非线性冲击。