信达证券-金工点评报告：本轮小市值风格与量化策略历史性回撤的分析与展望-240224

　　小市值风格崩溃，量化策略出现历史性回撤：年初以来，小市值相对大市值风格的表现出现了急速大幅回撤，并且回撤幅度与市值下沉程度基本呈现线性关系。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】量化私募股票市场中性策略指数出现了2015年以来最大回撤（-5.40%）；百亿规模以上量化私募的500指增超额收益最大回撤的中位数水平超过12.50%，1000指增超额最大回撤的中位数水平为9.85%，指增产品与小市值风格指数的超额收益相关系数中位数水平超过90%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　小市值板块中量化策略的拥挤度较高：目前市场上量化策略参与者以量化私募与杠杆类DMA产品为主。假设股票量化策略的持股市值为1万亿元，估算量化策略对不同市值区间内股票的持有比例分布。截至2023年末，量化策略规模相对小市值1000指数的自由流通市值占比达到16.07%；量化策略换手导致的日均成交额占占万得小市值1000的日成交额比例达到40%以上，拥挤度较为明显。进一步地，考虑赎回压力，量化策略平仓可能增加小市值板块的卖盘压力，破坏量化策略交易拥挤度已然较高的小市值板块的生态平衡，造成流动性风险。同时，量化策略交易成本提高，削弱了量化策略的赚钱效应。

　　基差大幅波动叠加非线性市值风格反弹，连续引发小盘风格崩溃：本次量化私募策略出现历史性最大回撤，主要由两轮小盘风格崩溃叠加导致。第一轮以市场情绪叠加雪球对冲盘的影响，贴水迅速扩大，导致量化市场中性策略平仓，增加了小市值板块的抛压。第二轮，资金强势进入并拉升中证500、1000指数，非线性市值风格表现出现历史性变化，对标中证500和中证1000基准的量化指增产品超额收益出现大幅度回撤。进而，出于对下行风险的控制，量化策略增配成分股持有比例或买入仍处于贴水状态的IC、IM，再次造成小市值板块的抛压，形成流动性挤兑。

　　短期关注私募开放赎回对小盘股形成的抛压程度：本周小市值风格反弹明显，前期降仓的量化对冲产品重新建仓，部分产品风格重新切换至小市值板块；叠加其他市场参与者或认为小市值板块风险出清，可能已触及底部位置，因而有增量资金入场。展望后市，短期来看，本次小市值板块的急速下跌，一定程度上快速出清了杠杆类量化策略产品；但仍需警惕量化私募产品开放期时点或将发生的赎回潮，谨慎关注小盘股后续的抛压程度。中长期来看，量化交易报告制度的严格执行，将有效提升小市值板块的交易公平性，并有效控制了流动性风险，或将吸引主观权益策略等其他类型参与者增配小而美的优质个股。相较近期发生的急涨急跌行情，小市值板块或将恢复平稳运行的常态。

　　风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险