五矿证券-化债思路出现根本性转变-241110

　　事件描述

　　11月8日下午，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会，就隐性债务问题提出了一揽子化债方案。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】会议是对7月30日及9月26日两次中央政治局会议提出的“要完善和落实地方一揽子化债方案”目标的落实，会议表决通过了全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议，出台了实施一揽子化债方案的具体措施。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　事件点评

　　一揽子的化债方案具体为：增加地方政府债务限额6万亿元，分三年用于置换存量隐性债务；从2024年开始连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元，累计共10万亿元用于化解目前全国隐性债务余额14.3万亿元，五年将累计节约6000亿元左右的利息支出。从会议安排的时间和节奏看，关于增量政策的更多规划与细节需要等待12月中央政治局会议与明年两会。

　　整体化债思路与市场预期保持一致，借新还旧的方式符合市场逻辑，且用于化债的存量、增量资金主体依然在地方，没有将地方债务责任转移至中央，这有利于责任主体的划分。我们认为总计10万亿规模的化债方案分为存量和增量两类政策。首先，连续五年新增地方政府专项债划出的8000亿是从存量专项债中划出，属于存量政策，我们预计将降低未来几年地方政府可用于基建投资的资金，具体体现为未来五年与基建相关的投资金额、项目数量将有所收敛。第二，在增量政策中，增加的6万亿政府债务限额分三期安排，这意味着每年新增化债资金为2万亿，虽然难以在短期内快速解决债务在宏观经济中的堵点问题，不过如期出台的化债方案预计将逐步改善地方企业，特别是民营企业的预期，有助信心恢复。

　　整体上看，化债的方案符合预期，但在规模和推进速度上仍有提升空间。地方不新增债务、将投资支出用于化债意味着在投资规模不减的背景下，投资主体或将进一步向中央偏移，同时叠加增加的转移支付，我们认为财政赤字率或将进一步上调。长期来看，解决债务问题的关键依然在于经济增长。经济增长回归正常需要脱离债务和房地产下行的引力，需要通过不断注入流动性置换前期债务、进一步落实收储等方式解决当前堵点，帮助资产负债表的修缮，推动一个温和通胀的增长环境的形成。

　　风险提示：1、化债规模与速度偏缓或造成市场预期恢复偏慢，同时将放慢资产价格的提振速度；

　　2、受2025年全球地缘政治不确定性的影响，或需要更强增量政策。