民生证券-宏观事件点评：如何理解在公开市场操作中逐步增加国债购买-240328

　　近日发行出版的《总书记关于金融工作论述摘编》一书中提到：要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债购买。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　央行在二级市场购买国债是可行的

　　央行直接购买国债需要区分两种情形：一种是央行在国债发行的一级市场直接购买，另一种则是央行在二级市场购买。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　现行的《中国人民银行法》不允许央行在一级市场直接购买国债。根据《中国人民银行法》第二十九条：中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。

　　但央行在二级市场购买国债是可行的。根据《中国人民银行法》第二十三条：中国人民银行为执行货币政策，可以在公开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇。

　　央行此前大规模购买国债主要是配合特别国债发行为主

　　2007年财政部发行特别国债，注资成立中投公司，央行曾通过商业银行大规模购买特别国债，具体流程如下：

　　首先，财政部财政部向农业银行和社会公众发行国债用于购买外汇；

　　其次，财政部先向农业银行定向发行国债，筹集的人民币资金用于向央行购买等值外汇；

　　最后，央行再用出售外汇换取的人民币资金向农行购买特别国债：央行资产端减少人民币等值的外汇储备，同时增加特别国债。

　　现券交易曾是央行公开市场操作工具，对债券收益率影响更大

　　2000年开始，央行引入现券交易工具管理流动性，并在2001年逐步提高现券交易的比重，其中以国债买卖为主。现券交易分为现券买断和现券卖断两种，前者为央行直接从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币。

　　2000-2003年，央行多次开展现券买卖操作，但操作频率和投放规模均低于逆回购，属于辅助性质的流动性管理工具；现券买卖的并不仅仅局限在国债，专项国债、国开债和进出口债也在交易范围之内。

　　从操作效果上看，与以国债为质押品进行回购交易相比，现券买卖不但实现基础货币收放，而且提高了国债的流动性，对国债收益率的影响也更为直接。

　　加大国债购买也并不等同于QE，而是适应货币政策框架调整

　　首先，即使央行加大国债购买也不等同于海外QE模式。当前国内货币调控仍处于正常的货币政策调控框架，现券买卖通过调节基础货币，进而影响市场利率曲线。并不是美联储等海外央行在政策利率降至0%之后，在过剩准备金调控框架下，进行大规模资产购买，刺激发企业和个人的借贷和投资意愿。

　　其次，加大国债购买可作为中长期流动性投放工具。当前中长期流动性投放依赖降准，考虑到降准空间会越来越小，现券交易可作为一个补充工具。

　　最后，当前信用扩张的锚逐步切换，货币政策框架可能进入新的转型阶段。当前国内信用扩张的锚由外汇转向信贷，后续随着国债存量规模逐步增加，信用扩张的锚可能逐步向国债切换，货币政策调控工具也会相应进行调整和改变。

　　风险提示：货币政策超预期，银行监管规则调整。