天风证券-许继电气-000400-特高压在手订单充足，增量业务多点开花-240415

　　23年业绩维持稳步增长，23Q4利润增速亮眼

　　23年合计实现营收170.61亿元，YOY+13.5%；归母净利润10.05亿元，YOY+28.0%；扣非归母净利润8.69亿元，YOY+21.8%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】毛利率18%，净利率6.95%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23Q4实现营收63.97亿元，YOY+8.2%；归母净利润2.33亿元，YOY+70.2%；扣非归母净利润1.5亿元，YOY+68.6%。毛利率16.8%，净利率4.4%。

　　业务分拆来看：

　　1、直流输电系统：实现收入7.2亿元，yoy+3.1%，毛利率42.3%，yoy-4.1pcts。毛利率变化主要系受产品结构影响，直流输电系统板块低毛利率的数字化换流站、直流配网、测量装置等产品占比提升。

　　2、智能变配电系统：实现收入45.8亿元，yoy-0.9%，毛利率22.7%，yoy-1.6pcts。

　　3、智能中压供用电：实现收入31.4亿元，yoy+14.3%，毛利率16.3%，yoy+1.3pcts。

　　4、智能电表：实现收入34.8亿元，yoy+12.6%，毛利率25.2%，yoy-0.4pcts。

　　未来业绩增长点：特高压在手订单充足，增量看氢能、出海等

　　1）特高压订单方面，2023年度确认收入的特高压大项目包括白鹤滩-浙江、葛南换流站改造等；在手订单包括金上-湖北、哈密-重庆、三峡阳江青洲等直流线路的部分换流阀，陇东-山东、宁夏-湖南等线路部分直流测量装置，以及部分换流站项目；截至2024年4月12日在手订单合计超过16亿元。

　　2）氢能方面，设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源、氢电耦合等产品与方案；2023年公司IGBT制氢电源实现首台套订货。

　　3）海外市场方面，公司2023年国际业务实现收入1.53亿元，yoy+98%；实现毛利率20.02%，yoy+3.98pct；收入增速及盈利能力改善均有亮眼表现。

　　盈利预测

　　公司2023年经营业绩持续稳步增长，我们看好公司1）受益2024-2025年的特高压建设投运高峰期；2）受益配网自动化的投资增长；3）氢能、海外市场等贡献业绩增量。

　　基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至213.6、252.7、290.7亿元（原值为24年228.5亿元），归母净利润预测至12.7、15.1、17.5亿元（原值为24年16.7亿元），yoy+26.07%/+19.25%/+15.50%，对应当前估值22、18、16XPE，维持“买入”评级。

　　风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。