天风证券-2023年三季报3个股票组合与1个行业组合：怎么看分红与成长的“跷跷板”-231112

　　1.上期回顾：景气超额+2.8%、价值超额+0.9%、分红超额-0.2%

　　上期组合收益（基于2023年中报，持有期23/9-23/10，基准-沪深300）：

　　【景气】：收益-2.3%，超额+2.8%；2023年收益-6.6%，超额+1.1%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　【价值】：收益-4.2%，超额+0.9%；2023年收益+7.6%，超额+15.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　【分红】：收益-5.3%，超额-0.2%；2023年收益+7.5%，超额+15.3%。

　　2.红利资产的短期节奏与长期逻辑

　　分红组合在连续5期跑赢沪深300指数之后，上一期小幅跑输0.2%。那么，红利策略短期的波动如何看待，长期是否还值得加配，怎么挑选红利资产？

　　（1）问题一：近几年红利资产超额收益的驱动力来自哪？

　　红利策略自从20Q3以来一直都比较有效，22-23年特别突出。但是从驱动力角度，红利有时候是主导因子、有时候却是被动结果：①20Q3-22Q2驱动力来自能源价格的上涨，代表：神华；②22Q3-22Q4驱动力来自避险需求，代表：山东高速；③23Q1-23Q2驱动力来自“中特估”，代表：移动；④23Q3-23Q4驱动力来自避险需求，代表：山东高速。

　　（2）问题二：怎么看红利资产与其他资产的“跷跷板”效应？

　　红利资产频繁的表现出与顺周期或景气成长的“跷跷板”效应。几个层面理解：

　　一是资产性价比考虑。红利资产（深度价值类红利资产）的特点是资产有安全边际，但估值有上限。比如美股杜克能源等典型高股息标的，长期股息率中枢在4-5%、估值中枢在15-20倍，对于红利资产来说，最重要的是买的足够便宜。

　　二是资金的短期行为。特别是当高分红叠加了主题效果之后（比如今年的“高分红+中特估”题材），在交易变得拥挤之后，资金会有兑现收益的必要。

　　三是其他更强主线出现。比如去年底的顺周期（茅台、地产链）、今年二季度的景气成长（AIGC），以及三季度以来顺周期（茅台）、景气成长（AIGC、创新药）的阶段性热度提升，都带来了红利资产的明显跑输。

　　还可从股债差角度来理解：22年上半年-23年中，红利资产持续跑赢，刚好对应着股债差从【+2X】持续回落至【-2X】的过程。而今年8月以来，股债差在【-2X】获得支撑，顺周期、景气成长部分也有积极变化，此时资金从红利资产里抽水，开始往其他方向配置。

　　（3）问题三：哪些资产具备长期稳定高分红的能力？

　　当前增长中枢下移的低利率环境中，红利资产具备长期配置价值。对于长期资金来说，一方面是择时（买的足够便宜），另一方面是要买到具备长期高分红能力的标的。但事实上，不管是国内还是国外，长期稳定高分红是一件很难的事情。

　　从美股和A股经验来看，长期高分红标的主要来自两类行业：一类是盈利稳定的传统行业（强资源禀赋支撑），如公用事业、烟草、银行、电信运营商等；另一类是增速稳定、偏消费的行业（强品牌溢价支撑），如家电、饮料、食品、药品等。

　　3.选股模型最新结果：景气、价值、分红三个组合（具体标的见正文）

　　（1）景气组合：增速较高且趋势向上（年化+31.4%，本期选股40支）

　　（2）价值组合：ROE较高且长期稳定（年化+25.2%，本期选股41支）

　　（3）分红组合：持续高分红且盈利较稳定（年化+21.8%，本期选股26支）

　　4.行业组合：本期共选出6个行业

　　上一期（2023Q2，持有期23/9-23/10）：组合收益率-4.07%，相比沪深300超额+1.05%，相比偏股混基指数超额+0.73%。最新基于三季报选出6个行业：白酒、个护用品、文娱用品、消费电子、公路、港口。

　　风险提示：宏观经济风险，国际地缘政治风险，模型假设因素变化等。