慧博智能投研-慧博研报炼金之研报头条精华：巴菲特的红利选股体系-240320

　　策略——巴菲特的红利选股体系

　　（一）从巴菲特眼中“百年一遇的机会”看高股息资产

　　查理·芒格曾在去年10月就公开表示，巴菲特在疫情期间出人意料地押注日本股市，这是一个百年难得一遇的机会。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　1.“百年一遇的机会”本质上是以便宜钱买稳定现金流

　　伯克希尔在2019-2020年开始买入五大商社股票，2023年大幅加仓，持有各家股权至7.4%以上比例。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从现金流角度出发，五家商社在2019年的成本大概约20X的自由现金流（包括有息负债），2020年成本为12X的自由现金流。

　　2.股价新高后，五大商社目前估值对涨幅的贡献仍在底部

　　五大商社公司分红稳定，每年平均提供2-5%的分红收益。

　　3.巴菲特重仓西方石油和雪佛龙也出现在资本开支拐点

　　与重仓日本五大商社类似，巴菲特自2020年以来开始大规模“扫货”西方石油和雪佛龙两家能源公司，本质上也是看中了低投入高产出的模式切换。

　　4.现金流角度下的静态估值是择时的重要指标

　　（二）A股当前有众多低投入高产出的“现金牛”

　　回到A股市场，红利指数为代表的高分红资产在过去十年呈现出明显的资本开支下降。在经过2012-2013年的资本开支高峰后，当前处于“低投入高产出”阶段。资本开支与经营现金流净额的比值从60%下降到当前不到20%。与中小成长相比，红利资产具备明显的“低投入高产出”特征。

　　1.约三分之一的行业具有“低投入高产出”的特征

　　2.代表性高股息“牛”在哪儿？源源不断的现金流

　　3.“低投入高产出”的商业模式=稳稳收益率

　　以中国神华为例，2007-2015年内产生的现金流净额为5114亿元，资本开支为3481亿元，这也意味着赚的钱里要拿出来68%来给公司用做资本开支。在此阶段，公司净利润合计3050亿元，分红1144亿元。

　　4.长线资金正在积极“拥抱”高分红资产

　　5.利率下行，险资已在默默布局权益

　　FRS9的执行使得险企在股权投资上的偏好转向低估值、高股息标的。

　　（三）公募基金在抢夺高股息筹码上仍有较大空间

　　根据最新公募基金持仓数据，高股息方向整体持仓占比变动不大，11个高股息细分方向仓位仅+0.05pct，当前占主动权益基金仓位9%，处10年以来28分位。

　　结构分化较为明显。煤炭开采、白电仓位提升较多，分别+0.5pct、+0.2pct；保险仓位下降0.6pct。

　　1.高股息和REITs火热的背后：投资杠杆+稳定现金流

　　尽管地产仍在调整，但REITs在年初以来却出现了20%以上的涨幅。REITs走势也与红利指数趋同。背后的驱动大概率来自于长线资金的加配。

　　主要原因在于：1）去年三季度末，金融总局调降了相关资产的风险因子，放大了相应的投资杠杆。2）利率水平持续下移，“资产荒”加剧。30年超长期限国债破2.5%，是长线资金的“资产荒”直接表现。

　　2.国企改革在加速央企上市公司成为“现金牛”

　　总结2013年以来国企改革节奏，均是以重点央企->重点央企、国企->全部央企、部分国企->全面铺开。

　　本轮国企改革重点重回央企，也意味着新一轮国企改革的开始。

　　3.市值管理的政策发展脉络如何？22年开始加速

　　4.22年以来，央国企改革显著提高了对资本市场的重视

　　市值管理并非是央企考核的“新事物”，但本轮央国企改革在要求上更加具体。

　　5.市值管理“三把剑”下，央企龙头有望诞生“中国版FANNG”

　　央企市值管理如何进行？关注分红、回购和增持“三把剑”。

　　6.央国企深化高股息趋势，当前仍有提高分红的空间

　　央企和地方国企股息率提升的趋势近年来持续深化。

　　整体来看，大部分央企仍具有较大分红潜力。

　　（四）寻找“现金牛”的线索

　　1.资本开支

　　如果我们用资本开支/经营现金流净值来衡量公司分红能力。将全A不同分红率水平的公司分组，资本开支占比越低的公司，代表当前处于“低投入高回报”状态，也更具备提高分红的能力。

　　2.留存收益

　　如果我们用留存收益/总资产来衡量公司当前分红潜力。将全A不同分红率水平的公司分组，留存收益占比越高的公司积累盈利越多，也更具备提高分红的潜力。

　　3.在手现金

　　将全A不同分红率水平的公司分组，高分红的公司现金流越充足，净利润现金比率越高，换言之，充足的现金流可以支撑高分红，这样的公司也更有潜力提高分红率。

　　4.现金流定价下如何择股？“现金牛”央国企组合

　　筛选条件：1）资本开支与经营现金流净额的占比：0~40%，留存收益占比大于20%；2）市值>100亿元，上市时间早于2021年；3）静态估值小于40倍，ROE大于等于8%；4）当前股息率高于10年期国债收益率（假设2.5%）；5）央国企上市公司