国元证券-宏观与大类资产周报：货币政策可能会重新选择宽松-240324

　　投资要点：

　　现在实体经济的根本问题是预期问题，客观说1-2月的经济数据在大数上有一定改善，但市场仍然关心克制的财政目标和走低的地产销售，这导致市场几乎没有交易这个看上去还不错的经济数据。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　货币政策有重回宽松的迹象，央行表示法准仍有下降空间，至于周五的汇率贬值，也有可能是为此而做的压力测试，这说明在针对流动性梗阻的政策选择上，我们也许要双管齐下（宽货币+严监管）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　R007后续的中枢也许会跌破2%，这会修正利率债的收益率曲线，夯实当前的债牛行情，至于货币宽松的逆效应，我们短时还不必担心。

　　人民币汇率的即期价和中间价再次连续出现高达2个百分点左右的偏移（上次出现如此大的偏离幅度是14-15年），这说明人民币汇率是存在高估的，这也是我们去年年底所提的今年需要面对的“特里芬难题”，若汇率会加剧输入性通缩，我们是否还需要稳汇率成为另一个政策需要决策的难点。

　　美国偏鸽的表述背后不光是美国强劲的经济及通胀预期，还有美国不断扩张的M2水平，自去年SVB事件后，美联储在数量政策上持续宽松至今，且这些宽松政策已经对实体构成了一定支撑，这导致现在的降息遇到了不小阻力。

　　但无论是美国还是日本抑或其他国家政策，对国内资产的影响是有限且间接的，当前在人民币汇率上的“特里芬难题”也不主要是外生的。

　　照这么看，美股的趋势仍会坚挺，虽然这一轮黄金也同样创了新高，但我们需要额外注意的是，拉长时间看的话，金价的趋势更多不来自于美国政策或通胀节奏，而来自于地缘政治带来的避险需求的变化。

　　投资建议：

　　宏观经济：虽然金融周期至此，但当前靠全球定价的库存周期，经济增长也能暂时性稳住，经济基本面不是定价资产的核心线索。

　　资产配置：流动性梗阻现象映射在资产配置上就是持续性的risk-off，这超出了周期定义的范畴。

　　利率债：关注后续政策的落地。但目前来看，债券市场不必恐高，在趋势出现扭转迹象之前，利率债应会一直处于占优状态。

　　信用市场：在风控允许的范围内，可以尽可能下潜城投信用，目前看，在极端的配置图景下，信用利差有历史性新低的可能；但是地产信用还要等等。

　　商品市场：从绝对价格的角度，当前商品价格是偏高的，但从周期意义上说，商品可能即将出现一个上行的波段，但可以略微注意的是，竣工的速度在大幅下滑，玻璃价格上涨的逻辑已经不复存在。

　　风险提示：国内宏观政策落地不及预期等