天风证券-川投能源-600674-Q1雅砻江电价增长对冲电量压力，看好全年水电业绩稳定提升-240423

　　事件：

　　公司公布2023年年报与2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年公司实现营业收入14.8亿元，同比增长4.36%；实现归母净利润44亿元，同比增长25.17%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年一季度公司实现营业总收入2.58亿元，同比增长2.92%；实现归母净利润12.7亿元，同比增长12.06%。

　　2023年主要参股公司贡献投资收益的增长是利润增长的主要驱动因素

　　川投能源的主要参股公司包括雅砻江水电公司、国能大渡河水电公司以及中核汇能等。2023年公司实现投资净收益48.13亿元，相较于2022年同比增长22.9%，其中持股48%的雅砻江公司投资收益同比增加6.02亿元，来自大渡河公司的投资收益同比增加1.50亿元，来自中核汇能公司的投资收益同比增加1.22亿元。

　　雅砻江水电公司：电量方面，2023年雅砻江水电公司发电量842.4亿千瓦时，同比降低4.8%；电价方面，得益于锦官电源组送江苏部分电价较同期有所上调，全年平均含税上网电价为0.31元/千瓦时，同比提升11.1%。电价的大幅上涨抵消了电量的小幅下滑，带动雅砻江水电公司全年实现净利润86.6亿元，同比增长17.6%。

　　大渡河水电公司：2023年大渡河水电公司实现净利润19.2亿元，相较于2022年同期提升14.1%。同时，公司于2023年完成对于大渡河10%股权的增持，持股比例的提升以及大渡河水电公司净利润的增长带动川投能源投资收益同比增长1.5亿元。

　　2024年Q1雅砻江电价提升熨平来水波动，带动Q1利润保持正增长

　　2024年一季度，雅砻江流域来水偏枯，雅砻江24年Q1发电量同比下滑8.2%至196.3亿千瓦时。在主要参股公司电量下滑的压力下，公司一季度归母净利润同比仍增长12.1%。我们分析主要原因或包括以下两点：①由于电量结构的变化，24年Q1雅砻江水电电价同比增长4.46%；②川投能源Q1财务费用约1.04亿元，相较于2023年同期降低约4900万元。

　　参股水电公司在建电站储备充足，将在未来贡献利润增量

　　大渡河水电公司：截至2023年末，大渡河流域有包括双江口水电站、金川水电站、枕头坝二级和沙坪一级水电站在内的约352万千瓦水电机组在建；

　　雅砻江水电公司：雅砻江流域水风光一体化基地已纳入国家“十四五”规划，基地总规模超1亿千瓦，本阶段规划装机7800万千瓦，计划到2035年全面建成。主要参股水电公司新增机组投产之后，将为川投能源持续贡献投资收益增量，带动公司业绩增长。

　　盈利预测与估值：看好包括雅砻江水电和大渡河水电在内的优质水电的持续成长性，预计公司2024-2026年有望实现归母净利润50.8/53.6/55.6亿元（24/25年前值为49/51.1亿），对应PE分别为16/15.2/14.7x，维持“买入”评级。

　　风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、光伏胶膜需求不及预期以及销售价格波动等风险