东方证券-12月美国就业数据点评：数据修正影响进一步凸显-240107

　　研究结论

　　美东时间1月5日周五8:30，12月美国非农发布，新增21.6万vs预期17.5万。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】时薪环比0.4%，高于预期0.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）失业率3.7%，低于预期3.8%。劳动参与率为62.5%，低于预期和前值62.8%。12月数据全面超预期。

　　数据方面，政府部门和私人部门分别新增5.2万人和16.4万人。私人部门中，依然由服务业贡献主要就业增量，教育医疗业、休闲酒店业，分别新增7.4万人、4万人，零售业、专业和商业服务从前几个月的就业疲软中略有回暖，分别新增1.7万人和1.4万人。运输仓储业就业仍惨淡，就业人数大幅减少2.3万人。

　　本期数据前值修正的影响非常明显。美国非农数据在初次公布后会经历两次修正，本期数据公布时，11月和10月的新增就业人数已较初次公布时的初值分别下降了2.6万人和4.5万人，2023年以来，仅有一个月份的新增就业人数被向上修正，平均月度向下修正规模达到4万人。进一步将修正值拆分至私人和政府部门，政府部门新增就业在2023年以来的大部分月份反而被向上修正，意味着私人部门承担了修正值萎缩的主要影响，10月新增就业人数从初值9.9万人下修到4.4万人，11月下修到13.6万人。

　　薪资和收入：我们将总工时和时薪的变化加总作为名义劳动报酬收入的代理指标，计算显示，12月平均时薪同比增速较前值小幅回升至4.1%，工时总量同比增速略有下滑，12月整体劳动报酬增长幅度为5.38%，与上月持平，居民收入仍有支撑。从前瞻指标空缺率/失业率来看，该指标领先薪资增速约12个月，近期继续回落。根据最新数据，美国就业市场需求-供给缺口归零的均衡点已经临近，预计新增就业人数和薪资增速将延续放缓趋势。

　　 2024开年以来，美股市场下跌，我们此前一直提及：2023年尾美股大涨收官，背后是宽松交易的充分定价甚至透支。基于我们对宏观经济基本面的理解和前瞻，3月启动降息的预期比较激进。而12月FOMC讨论降息之后，市场进入一段数据真空或下行的交易蜜月期。但2024开年之后，激进的降息预期马上迎来成色检验——就业（本周）、CPI（下周）、1月FOMC（月底），显然市场认为预期证伪的概率更高，那么这段时间就是抢跑的宽松预期交易迎接修正和回调的时段。

　　本月数据公布后，尽管即期数据大超预期，但由于数据出现连续较大幅度的终值修正，市场的宽松预期调整幅度不算很大，当天10y美债收益率+5bp，收4.04%，美股微涨。根据联邦基金利率期货，1月美联储不降息的概率为93.3%，3月美联储降息概率小幅上行至63.9%，较去年12月定价的3月降息概率峰值90%已显著回调。

　　本期数据超预期，并不意味着美国经济本身再度脱离着陆的轨道。如前文分析，12月数据依然没有摆脱终值修正的强烈影响，即期数据超预期的同时，过去数据被大幅下修。我们此前提到更要关注美国数据的移动平均趋势，那么从3个月移动平均来看，虽然12月数据超预期，但终值修正后，移动平均的非农新增已经超出我们预期地加速回落到约110k。就业市场扩张放缓的趋势反而更加明显了。

　　综上，降息预期抢跑但降息又还在靴子落地之前，美国股债市场的交易仍然主要围绕预期和现实节奏的平衡反复震荡。在降息靴子落地之后，我们更加关注经济基本面对降息的反应弹性，我们认为预防式降息情形下经济基本面在降息后将出现显著改善，所以分子端相较于抢跑的分母端，更有可能成为后续市场交易方向、空间的来源。

　　风险提示

　　疫情对就业供需的扰动持续性难以预测。

　　后续就业数据非线性变化的可能性。

　　经济快速衰退对于就业形成非线性冲击。