国金证券-2024年5月经济数据点评：内需修复偏慢，更多是“节奏”问题-240618

　　事件：

　　2024年5月，规模以上工业增加值同比5.6%、预期6%、前值6.7%；社会消费品零售总额同比3.7%、预期4.5%、前值2.3%；固定资产投资累计同比4%、预期4.2%、前值4.2%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　核心观点：内需修复偏慢，更多是“节奏”问题

　　5月数据总体呈现外需强于内需，外需带动下工业生产仍保持较高“景气”。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）5月，出口同比边际回升6.1个百分点至7.6%，表现强于国内需求项。出口带动下，工业增加值保持增长势头，季调环比0.3%、当月同比小幅回落1.1个百分点至5.6%；细分行业中，尤其是计算机通信、运输设备、有色金属等出口较快增长行业，生产强度更高。

　　内需修复偏慢，与稳增长政策“时滞”有关，尤以基建投资偏弱为表征。前5月，新增专项债发行进度仅29.8%，明显低于正常年份的48.5%；加之土地财政显著低预期等（前4月国有土地出让收入同比下降10.4%），广义财政支出增速一路下行至-2.3%。公共设施投资增速的明显下滑或与之相关（5月当月低至-8%）。

　　5月中下旬以来，部分高频数据的趋势性走弱，引发市场对经济“二次探底”的担忧再度升温。相关指标包括且不限于全国粉磨开工率、沥青开工率、螺纹钢表观消费量、汽车全钢胎开工率等；在地产政策密集出台的背景下，5月下旬以来新房销售、二手房挂牌价等拐头向下。此外，5月金融数据“塌方”，也加剧了市场的担忧。

　　需要注意的是，5月以来财政政策的加速或已启动，后续紧密跟踪稳增长效果的滞后体现。5月发债节奏已有加快迹象，政府债券融资1.2万亿元、占新增社融近6成，拆分结构看国债、地方债分别是6910亿元、5350亿元左右。过去几年规律显示，货币金融对经济影响减弱，经济运行节奏与财政支出节奏紧密相关。

　　除此以外，设备更新与消费品以旧换新等政策的相关效果已有一定程度体现，未来还会进一步加强。前5月，设备工器具投资同比增长17.5%，显著高于去年末的6.6%，指向设备更新需求已有所释放。5月。社零商品分项中，家电、通讯器材零售额同比分别较上月提升8.4、3.3个百分点至12.9%、16.6%，“以旧换新”政策效果也已有所体现。

　　在二产有韧性、三产“挤水分”背景下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右。外需复苏叠加“设备更新”带动，2季度工业生产或保持韧性。金融业增加值核算方式，参考指标由存贷款余额增速换为银行利润，短期内可能下拉三产GDP读数。中性情形下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右，对应二、三产增加值同比分别为5.8%、4.8%。

　　常规跟踪：工业生产保持一定强度，投资、消费表现相对平淡

　　生产：工业生产边际回落，服务业生产有所提升。5月，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点至5.6%；其中制造业、电热燃降幅较大，边际均减少1.5个百分点；采矿业则较上月提升1.6个百分点。主要行业中，煤炭采选、黑色金属加工等行业涨幅较大。此外，服务业生产有所回升，5月当月同比4.8%、较上月提升1.3个百分点。

　　投资：固定资产投资略有回落，制造业投资维持韧性。5月，固定资产投资当月同比3.5%、较4月回落0.1个百分点。其中，基建投资当月同比较4月下滑2.1个百分点至3.8%；制造业投资保持韧性，运输设备、计算机通信、汽车等装备制造业投资改善幅度较大；地产投资累计同比-10.1%、降幅较上月增加0.3个百分点。

　　消费：社零有所回升，商品消费涨幅较大。5月，社零同比3.7%、较上月提升1.4个百分点。其中，商品零售、餐饮同比分别较上月提升1.6、0.6个百分点至3.6%、5%。分品类看，化妆品、文化办公、家用电器等可选消费改善幅度较明显，三大行业分别较4月上升21.4、8.7、8.4个百分点。

　　风险提示

　　经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。