国信证券-天虹国际集团-2678.HK-订单需求回升，2023下半年毛利率修复至10%-240401

　　核心观点

　　海外品牌去库存影响订单需求，2023年收入下降5%，净亏损3.8亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是全球棉纱龙头生产商。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023年收入下跌4.5%至227亿元。其中，纱线/梭织面料/针织面料收入分别同比变动-0.3%/-22.3%/-8.0%至175/21/8亿元。纱线收入持平，但由于海外品牌客户去库存影响下，行业需求减少、竞争加剧，价格下降12%，同时公司在2023上半年消化前期的高价原材料棉花库存，因此2023年公司及纱线业务毛利率均下降5个百分点。2023年公司财务费用增长较多，主要由于前两年大额资本开支导致负债率提升，以及海外加息影响。2023年公司亏损3.8亿元（2022年盈利1.6亿元）。由于存货改善，2023年经营现金流净额19.9亿元，增长23%。

　　2023下半年行业环境回暖，订单需求回升，毛利率大幅改善至10%。2023下半年，公司收入在较低基数上同比增长11%，主业纱线收入同比增长13.2%，随着7-8月越南纱线产能利用率回升至满产、纱线价格环比上半年增长4%、高价原材料库存消化完成，下半年集团/纱线毛利率大幅回升至10.0%（2022下半年-2023上半年毛利率2%左右），同时坯布、面料、服装、贸易毛利率均有改善。下半年集团出售越南针织面料业务、同时国内梭织工厂配合政府拆迁，贡献约6亿元收益，因此下半年归母净利润盈利3.7亿元。

　　展望：预期需求回暖，稳健发展，同时资本开支放缓、缓解负债压力。1）2024年目标：2024年公司计划销售76万吨纱线、9200万米梭织面料、1.2亿米针织面料。2）2023年公司资本开支9.0亿元，相比前两年明显下降，2024年计划延续控制资本开支，并逐步降低外币借款比重，减轻债务压力。

　　风险提示：原材料价格波动；全球经济疲软；贸易战风险；系统性风险。

　　投资建议：2024年盈利有望逐步修复，中长期看好纱线龙头竞争力。2023下半年，公司产品价格及毛利率已环比大幅改善，目前看海外品牌去库存已进入尾声，近期棉价上行，2024年订单量价有望延续复苏回暖，同时公司现金流改善，债务优化有望缓解利息费用压力。中长期看，本地供应链是大势所趋，公司早年布局全球化，具有本地供应链、快速响应的先发优势，和龙头规模优势，有望持续获取市场份额。维持预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.9/7.6/9.2亿元，2025-2026年增速29%/22%。维持目标价4.7-5.0港元，对应2024年PE 6.5-7.0x，维持“增持”评级。