光大证券-澳优-1717.HK-2023年年报点评：23年整体业绩承压，羊奶粉海外业务表现亮眼-240329

　　事件：2024年3月28日，澳优发布2023年年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23年实现营业收入73.8亿元，同比-5.3%；归母净利润1.7亿元，同比-19.5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，23H2实现营业收入38.7亿元，同比-7.1%；归母净利润-0.1亿元，同比亏损扩大。

　　佳贝艾特海外营收强劲增长，国内仍有承压。受出生率持续走低和需求疲软的影响，2023年中国婴配粉行业规模同比双位数下滑，公司奶粉业务亦受到影响。1）分产品看，2023年公司牛奶粉/羊奶粉/私人品牌及其他产品/营养品分别实现收入25.62/32.83/12.52/2.85亿元，分别同比-12.4%/-8.6%/+9.1%/+113.9%。①牛奶粉：2023年牛奶粉收入同比下滑主要系市场规模萎缩影响。公司于23Q2进一步整合海普诺凯和能立多事业部，短期内对牛奶粉业务产生一定扰动，但利于公司中长期合理调配资源、提升盈利能力。②羊奶粉：2023年佳贝艾特在中国市场实现营收28.99亿元，同比下滑12.8%；经过数月调整，公司配方羊奶粉销售收入于23H2环比增长21.2%，实际零售终端价格逐步回升，市场份额同步进一步提升。在海外市场，得益于全球防疫限制放宽，中东等地对于羊奶的认可度持续提高，2023年佳贝艾特海外市场营收同比+44.7%。③营养品：2023年营养品收入增长较快，主要系2023年锦旗生物并表。2023年11月，澳优旗下锦旗生物益生菌淮安超级工厂正式投产，预计为未来业务增长奠定产能基础。2）分销售地区看，2023年国内/海外地区收入分别同比-10.3%/+21.3%。

　　展望2024年，行业来看，2024年是甲辰龙年，龙象征吉祥等，往年来看龙年通常为生育小高峰。业务方面，公司计划牛羊奶粉业务实现稳步增长，佳贝艾特国际业务及营养品业务保持高速发展，业绩有望迎来改善。

　　成本压力及促销加大，致23年利润率承压。（1）23年毛利率为38.6%，同比-4.9pcts。毛利率同比下滑主要系为推出新品及优化产品组合，加大“悠装”品牌的折扣促销力度；原羊奶价格上涨；欧元对人民币持续升值提高进口原材料成本。（2）23年公司销售费用率为25.8%，同比-2.0pcts，主要系公司节省开支，以及牛奶粉事业部合并优化费用投放。（3）23年公司管理费用率7.3%，同比-0.5pcts，管理费用亦同比下降11.4%。（4）综合来看，2023年公司归母净利率为2.4%，同比-0.4pcts。

　　盈利预测、估值与评级：考虑奶粉行业竞争加剧，我们下调公司2024-25年归母净利润预测分别为2.72/3.51亿元（较前值分别下调35%/30%），引入26年归母净利润预测为4.41亿元，当前股价对应PE为14/11/9倍。公司是羊奶粉品牌中的龙头企业，中长期看公司仍有增长空间，维持“增持”评级。

　　风险提示：经济增速放缓压力加大、行业竞争加剧、食品安全问题。