光大证券-海底捞-6862.HK-2023年年报点评：经营效率持续提升，分红比例大幅增加-240328

　　事件：海底捞发布2023年年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23年实现营业收入414.5亿元，同比+33.6%；归母净利润45亿元，同比+227.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，23H2实现营业收入225.7亿元，同比+42.1%；归母净利润22.4亿元，同比+72.2%。

　　翻台率显著改善，23年客单价下滑后，现已逐步企稳。

　　随着线下消费场景的恢复，消费者外出就餐频次增加，以及公司积极采取各项措施（营销方面：23年5月部分门店开始进行演唱会引流活动，在演唱会结束后安排大巴接送顾客；23年11月海底捞员工以“科目三”舞蹈的形式与客户互动，视频快速在社交媒体上传播，为门店增加了客流；产品方面：公司持续推动菜品创新升级，23年推出了29款全国性新品，升级了13款全国性菜品，不断增强产品吸引力），2023年公司翻台率改善明显，收入同比提升。同时，公司对于年轻客群的吸引力在不断加强。

　　分收入结构看，2023年公司餐厅经营/外卖业务/调味料产品及其他销售/其他餐厅经营分别实现收入392.67/10.41/7.89/3.46亿元，yoy+36%/-19%/+19%/+140%。2023年公司门店净增加3家（其中新增门店9家，关闭门店32家，26家关停门店恢复营业），2023年末门店数量为1374家。

　　翻台情况看，23年整体翻台率3.8次/天，较22年显著提升（22年为3.0次/天）。23年同店翻台率为3.9次/天（22年为3.0次/天），其中一线/二线/三线及以下城市同店翻台率分别提升0.9/0.9/0.7次/天，港澳台地区同店翻台率上升0.7次/天。整体客单价为99.1元（2022年为104.9元）。根据我们日常跟踪，今年初客单价已逐步企稳，维持在23H2的水平。

　　23H2员工成本上升致归母净利率环比下降，23年全年归母净利率同比显著改善。

　　23H2公司归母净利率为9.9%，同比改善1.7pcts，但环比下降2.0pcts。环比下降主要系23H1因疫后员工返岗速度较慢，员工成本较低；23H2公司为提升消费者体验增加了单店员工数量，并提升了员工工资，23H2员工成本占比环比+1.7pcts。

　　从全年来看，23年原材料成本占比为40.9%，yoy-0.7pcts。员工成本占比为31.5%，yoy-1.5pcts。租金及相关支出占比为0.9%，同比基本持平。折旧摊销占比为7.1%，yoy-3.6pcts，占比下滑较多主要系部分门店设备等折旧摊销期已过但仍在使用，以及重开的“硬骨头”门店折旧摊销较少（前期已计提）。整体看，公司23年实现归母净利率10.9%，同比+6.4%。23年公司大幅提升分红比例，从22年的34%提升至23年的90%，提升投资吸引力。

　　宣布开放加盟，分散经营风险。

　　24年3月4日，公司宣布将着手推行海底捞餐厅的加盟特许经营模式。加盟模式前期用老店转加盟店做探索，后期开新店作为加盟店。加盟商要承担老店转让费用（未来新店开店资本开支预计与海底捞目前自营新店投入一致）以及部分加盟费（按餐厅层面利润率作考量，具体细则尚未确定）。公司计划采取托管加盟的方式，所有加盟店将接受海底捞专业团队的强管理，考核机制和流程制度与直营店一致。加盟模式的推出有利于降低公司的资金压力和经营风险，该模式尚处于尝试阶段，短期内不做大规模开店。业绩会上，公司维持24年以23年末门店数为基数，全年单位数增幅的开店指引。此外门店模型方面，公司也会考虑通过小店模型进行加密补充。

　　盈利预测、估值与评级：考虑消费场景逐步恢复，公司运营效率提升以及放开加盟有望贡献公司业绩，我们上调海底捞2024-2025年归母净利润预测分别至52.60/57.88亿元（较前期分别上调5%/3%），引入2026年归母净利润预测为63.03亿元，折合2024-2026年EPS分别为0.94/1.04/1.13元，当前股价对应2024-2026年PE分别为16x/15x/14x，维持“买入”评级。

　　风险提示：加盟模式进展不及预期，自营门店开店不及预期。