华西证券-网易~S-9999.HK-玩家基本盘稳步扩张，静待下轮产品周期-231120

　　事件概述

　　2023年11月16日，公司发布2023年三季度业绩报告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】报告期内，公司实现营收273亿元，同比+11.6%；实现毛利润170亿元，同比增长23.4%；实现经调整归母净利润86.5亿元，同比+16%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　游戏毛利率改善，站稳大DAU品类，后续储备丰满

　　游戏及相关增值服务实现收入218亿元，同比+16.5%，其中游戏业务收入204亿元，同比增长17.5%。报告期内，经典旗舰产品《梦幻西游》系列流水稳健，《蛋仔派对》《第五人格》和《倩女幽魂》手游热度不减。新游表现来看，除《逆水寒》手游玩家人数超5000万外，《全明星街球派对》《巅峰极速》等产品亦表现亮眼。游戏及相关增值服务毛利率同比提升4pct至69%，我们判断系新游增量收入、代理游戏终止、渠道变动所致。展望2024，我们认为，公司已经在大DAU品类站稳脚跟，《逆水寒手游》《蛋仔派对》及经典产品为业绩增长提供有力保障，储备产品《燕云十六声》《永劫无间手游》《射雕》《零号任务》具备爆款潜力；长期来看，公司海外3A布局为长周期全球化增长打下基础。

　　云音乐、有道及创新业务稳健，成本费用持续优化

　　1）云音乐业务实现收入20亿元，同比-16%，我们判断主要系调整直播服务及加强风控致社交娱乐收入下降所致；毛利率同比+13pct至为27.2%，主要系订阅收入上升、成本优化所致。

　　2）有道业务报告期内实现收入15亿元，同比+10%；创新及其他业务报告期内实现收入20亿元，同比持平，毛利率均稳定改善。

　　3）报告期内，公司实现毛利润170亿元，同比增长23.4%，我们认为主要系手游收入增长、代理游戏占比下滑及高毛利渠道占比提升所致。期间费用方面，产品周期及控费政策影响下，销售费用率同比收窄2.4pct至13%，其他费用较为平稳。报告期内，公司实现营业利润75.6亿元，同比增长59%，经调整归母净利润86.5亿元，同比+16%，增长质量持续改善。

　　投资建议

　　我们看好下一产品周期的到来，维持此前的盈利预测，预计2023-2025年营收1070/1171/1268亿元，实现归母净利润246/271/296亿元，对应EPS7.63/8.42/9.18元，参考2023年11月20日183.2港元/股收盘价，人民币港元汇率为1.08，PE分别为24/22/20倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　产品上线节奏不及预期风险；游戏流水不及预期风险；疫情反复致硬件销售受阻风险。