国金证券-固定收益专题报告：债市阶段性中短端确定性更强-240602

　　根据国家统计局数据显示，5月制造业PMI录得49.5%，前值为50.4%，下行0.9pct，非制造业商务活动指数录得51.1%，前值为51.2%，下行0.1pct。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　一、制造业：价格剪刀差走阔+需求回落，中小型企业压力凸显，PMI跌至荣枯线以下

　　1、产需指数全线下行，新订单指数再度下行至枯荣线以下。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）供给方面，5月生产、采购指数分别录得50.8%、49.3%，较上月下行2.1、1.2pct。根据统计局数据显示，纺织、化学纤维及橡胶塑料制品等行业生产指数已降至收缩区间，企业生产有所放缓。需求方面，新订单、新出口订单、在手订单指数分别录得49.6%、48.3%、45.3%，较上月分别下行1.5、2.3、0.3pct；库存方面，产成品库存、原材料库存指数分别录得46.5%、47.8%，较上月分别下行0.8、0.3pct。生产动能方面，“新订单-生产”差值为-1.2pct，差值较前值收窄0.6pct。

　　2、价格剪刀差走阔，企业利润压缩、经营压力增加。5月主要原材料购进价格录得56.9%，前值为54%，大幅上行2.9pct；出厂价格指数录得50.4%，前值49.1%，上行1.3pct。大宗商品方面，5月南华工业品价格月均指数为4223.7，4月月均指数为4118。原材料购进价格大幅上行下采购量指数小幅回落，原材料与出厂价格指数剪刀差持续走阔，企业经营利润边际继续收窄。

　　3、按企业类型来看，大型、中型、小型企业PMI分别录得50.7%、49.4%、46.7%，较上月分别变化0.4、-1.3、-3.6pct。大型企业今年以来始终保持在扩张区间，中小企业景气水平回落明显，价格剪刀差收窄下经营压力增加。

　　二、非制造业：关注5月国债发行放量及地产政策松绑对建筑业及地产服务业的拉动作用

　　1、服务业：5月服务业商务活动指数录得50.5%，较上月上行0.2pct。根据统计局数据显示，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间，业务总量较快增长；同时，资本市场服务、房地产等行业商务活动指数继续低位运行，市场活跃度偏弱。关注放松限购后对房地产指数的拉动作用。

　　2、建筑业：5月建筑业活动指数录得54.4%，较上月下行1.9pct，建筑业指数高位回落，但仍位于枯荣线以上。从市场预期看，业务活动预期指数为56.3%，比上月上升0.2个百分点，表明多数建筑业企业对行业发展信心稳定。关注超长期特别国债资金落地和地产松绑后对于建筑业景气度的拉动作用。

　　三、策略展望：中短端确定性较高，机构欠配及央行表态博弈下长端延续震荡

　　5月制造业PMI再次回落至枯荣线以下，其中产需指数均大幅下行、新订单指数降至枯荣线以下，叠加原材料价格大幅上涨，中小型企业经营压力凸显。5月国债发行放量，总供给超1万亿，净融资规模达6912亿元，4月净融资仅为-984亿元，预计资金到位后将带动企业生产修复及经营意愿改善。6-11月超长期特别国债将匀速发行，关注普通国债及地方债发行节奏变化对经济修复的支撑作用。

　　5月最后一周，为熨平跨月流动性压力央行29-31日OMO净投放6040亿元，周内短端持续下行，长端受30日长债风险提示影响，先涨后跌。2024年5月30日《金融时报》再次发文提示长期国债风险，表示2.5%-3%是10年期国债收益率和合理区间，并提到央行择机买卖国债可能性。31日国债收益率表现分化，中短端延续下行走势，长端超长端出现不同幅度上行调整，7Y、10Y、30Y别上行0.3、0.9、2.3BP。

　　展望下一阶段债市，我们认为中短端确定性仍较高，长端超长端在机构欠配及央行表态博弈下，将呈现窄幅震荡走势，上行与下行空间均有限。中短债方面，由于手工补息存款回流至理财、基金等机构，叠加央行维持资金面合理宽松意愿较强，确定性较高建议继续做陡收益率曲线，推荐配置中短久期利率债及CD。长端超长端方面，4月以来央行8次提及长端利率，并多次提及10年利率合理区间及长债风险，但受机构欠配影响，上行空间较为有限，预计将继续呈现窄幅波动走势。3-4月30Y国债波动区间为2.42-2.53%，4月23日30Y国债下行至历史新低2.42%，央行晚间表示投资者需要高度重视利率风险，隔日超长端大幅上行5.8BP，而后波动区间上移至2.52%-2.61%。

　　四、风险提示

　　宏观政策调控超预期；资金面收紧超预期。