华福证券-家用呼吸机行业深度：家用长坡厚雪赛道，产业链拐点孕机遇-241009

　　家用器械赛道长坡厚雪，其中家用呼吸机低渗透率，COPD+OSA全球患者超过15亿。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】早期介入慢病诊疗可节约1500亿元级医疗支出，家用器械支持政策频出。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）非医保+卫生及社会经济学，慢病自主“诊疗”将持续获得政策支持，且厂商端降费压力小，具有长期产业逻辑。无创呼吸机治疗是成人OSA患者的首选治疗手段、COPD的非药物治疗首选手段，2020年全球和中国COPD患病人数分别为4.7亿人和1.05亿人、2020年世界30-69岁OSA患病人数约10.7亿人，2020年中国OSA患病人数约1.95亿人。

　　从美国呼吸机行业的发展历程看，预计疫后呼吸机的市场仍有望持续增长的空间，呼吸机放量带动面罩放量：1）美国市场：美国每年成年人未经诊治的OSA经济损失总计达1496亿美元，呼吸机医保制度完善+卫生经济学驱动+各大利益主体持续推动，美国呼吸机市场持续增长，行业龙头瑞思迈业绩持续双位数增长。但当前OSA在美国的诊断率仍只有20%左右，预计诊断率+渗透率的提升仍有空间。2）中国市场：我国COPD诊断率仅为26.8%（低于美国68.3%）、控制率20.2%（低于美国58.3%），OSA诊断率更是仅有1%（低于美国20%）。认知+诊疗率提升，叠加医院睡眠中心建设加速，行业渗透率提升带动，2021年中国家用呼吸机总市场规模为14.8亿元，根据怡和嘉业招股说明书转引弗若斯特沙利文数据，2025年有望达33.3亿元，CAGR可达22.0%.

　　格局变迁：国产性能比肩进口，性价比优势加持，份额有望持续提升。我们认为家用呼吸机的三大护城河为品牌力、产品性能、售后服务体系。当前国产呼吸机核心性能已比肩进口，患者使用舒适度与便捷性持续优化迭代。国产厂商怡和嘉业依靠性价比优势迅速抢占份额22年全球市占率17.7%、国内市占率25.8%。长期来看，国产厂商品牌力、渠道关系建立，份额有望持续提升。

　　复盘瑞思迈：天时地利人和，全球呼吸机市场绝对领军者。1）技术及专利奠定基础：最早的呼吸机技术，同时湿化、呼吸减压、加温等关键技术注册专利，形成壁垒。临床+患者使用端的持续投入及更新迭代，产业链完善成熟奠定较高毛利率（近60%）；2）市场环境：美国自70年代重视OSA，较早给予支付端支持，快速建立起相关生态体系；3）收入由设备贡献步入到面罩贡献阶段

　　建议关注：1）美好医疗：精密器械上游龙头，主业呼吸机代工业务去库存结束，注射笔代工订单放量，Q2迎来业绩拐点。全年股权激励利润目标3.9亿。2）怡和嘉业：全球布局的呼吸机国产龙头，业绩Q3有望迈入拐点向上阶段。7月美国RH续签新协议拓新品类、新市场打开天花板；3）鱼跃医疗：家用医疗器械龙头，筑牢呼吸基石业务，逐步实现高端突破。

　　风险提示：呼吸机需求不及预期风险、市场竞争加剧风险、GLP-1影响下患者基数减少的风险