长城证券-投资策略研究*专题报告：再论红利策略的有效性-240323

　　2月下旬以来红利策略出现调整的原因：

　　（1）市场风险偏好提升，红利抱团现象有所缓解：春节前，中证红利成交额占A股成交额比重上升，反映出资金对红利板块的抱团现象。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】春节后，市场整体风险偏好提升，市场主要指数反弹，A股成交量明显回升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）再加上两会前后货币、财政、产业、金融市场等各方面政策预期提升，以及1-2月份部分经济数据有所超预期，进一步助推市场整体风险偏好提升，红利板块抱团现象有所缓解。

　　（2）科技板块在多重催化下持续走强：AI视频模型Sora落地等事件再次引发AI产业链发展。从A股表现来看，AI行业上游硬件及下游应用相对更占优。两会前后，“新质生产力”相关政策持续推出落地。春节后以AI为代表的成长板块以及相关主题领涨股市，部分市场资金可能转向成长板块，进而推动红利板块成交额占全市场比重进一步下降。

　　（3）2月底以来煤炭板块有所调整：煤炭板块在中证红利指数中的权重稳步提升。2024年2月底以来，煤炭板块有所调整，主要原因可能是随着天气转暖，供暖季逐渐结束，煤炭需求进入淡季，再加上库存相对较高，需求整体趋弱，煤价有所调整。

　　再论红利策略的有效性：

　　（1）2024年红利板块持续跑赢市场的空间可能收窄：2021年以来，低利率环境+资金空转+“资产荒”之下，红利板块具有“类债”特点，再加上“股债跷跷板”效应，红利板块持续受到资金偏好。

　　从长期的角度，红利策略在不同经济阶段均有可能获得超额收益。PPI下行时期红利策略可作为防守策略，PPI上行时期红利板块中的周期权重股受到价格因素影响也可能占优，需要进一步拆分板块或指数内部的行业及权重股占比情况。

　　从短期的角度，当前10年期国债收益率已经低于1年期MLF利率（2.50%）。尽管今年的货币政策基调仍相对宽松，后续利率持续下降的空间可能相对有限。从今年的情况来看，红利板块持续跑赢市场的空间可能也有所收窄。如果后续国债收益率不再创新低，需要谨防市场对红利板块的重新估值，在此过程中机构资金可能部分撤出红利板块。

　　（2）煤炭板块基本面稳健，持续高分红相对有保障：从煤炭行业供给端来看，2023年煤炭产量增速放缓，行业固定资产投资增速自2022年以来持续下降。预计今年煤炭产量增长仍然比较有限。从煤炭行业需求端来看，随着宏观经济的逐步修复，用电需求可能稳步增长。产能释放节奏较慢，需求端持续恢复，2024年煤价可能稳中有升。煤炭行业经历供给侧改革后，公司经营情况有所改善，2020年以来ROE水平稳步上升，现金分红占净利润比重相对较高。整体来看，煤炭行业基本面比较稳健，后续高股息和高分红仍比较有保障。

　　从煤炭行业的拥挤度情况来看，煤炭行业成交额占A股成交额比重的历史分位值处于在均值和+1倍标准差之间。煤炭行业成交额占比自2023年下半年以来呈现持续上升走势，但是相较2021年、2022年的阶段性高点仍有一定的距离。整体来看，煤炭行业当前的拥挤度未达到过热的水平，仍存在一定的空间。

　　风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动风险、商品期货波动风险、政策落地不及预期风险等。