华西证券-城农商行二永债，“交易型”与“配置型”-240621

　　2024上半年，进击的银行资本债

　　2024上半年，城投债供给缩量加剧资产荒，机构极致下沉银行资本债，导致其收益率大幅下行。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】目前银行资本债绝对收益率已经偏低，即使是城农商行，也有很大一部分很难再作为获取票息的品种。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）不过，2024年以来银行资本债的流动性继续改善，与利率债之间的联动性进一步增强，城农商行亦是如此，部分大型城农商行的流动性已经达到交易盘的要求，可以通过波段操作增厚收益。因此，区分哪些城农商行适合交易，哪些适合配置获取较高票息，是当前投资银行资本债的关键。

　　寻找“交易型”城农商行

　　结合城农商行成交情况，首先筛选出成交换手率较高、成交比较稳定、且每个月都有经纪商成交的主体，包括8家隐含评级AA+以及19家AA城农商行。这些银行成交活跃，边际定价多由交易型机构主导，信用利差跟随市场走势变动，进攻性较强，是比较好的波段操作品种。除此之外，还有20家银行，资质中等偏上，他们在市场火热阶段成交也随之活跃，票息有一定的性价比，有买卖机会，通常估值下行幅度也较大。

　　其次，我们用AA二级资本债收益率曲线来测算不同情境下成交活跃的城农商行能够取得的最大收益率。从债券期限上来看，不同的市场环境下适宜的久期选择也不相同。在收益率下行特征比较显著的时候，优先选择长久期城农商行资本债，能够获取更高的收益。但是当债市偏纠结或者债市利空因素较多阶段，可以选择1Y、2Y品种，其收益率不比长久期差很多，但是在收益率上行情境下能够规避更多损失。

　　另外，与AAA-二级资本债相比，长久期的城农商行资本债的性价比更高，中短久期相当。如果投资者接受城农商行稍弱的流动性，可以用部分大型城农商长久期资本债来替换大行长久期资本债来进行波段操作，能够一定程度上增厚收益。

　　继续挖掘有票息性价比的城农商行资本债

　　展望未来，在尚未有新的票息资产出现之前，信用债资产荒和资产低收益格局不会改变，机构投资策略的侧重点还在于如何挖掘票息。其中，对于发达省份的城农商行，可以适当放宽资质要求，期限拉长至3年以上，可以关注泉州银行、无锡银行、余姚农商行、余杭农商行等。对于其他省份的城农商行，优先选择区域内的头部城农商行，隐含评级控制在AA-及以上，对于部分资质较弱的缩短期限到1年以内，可以关注乐山市商业银行、郑州银行等。

　　风险提示

　　商业银行相关政策出现超预期调整；商业银行发生超预期信用风险事件。